航空运输：淡季回落　汇兑承压

　　■国泰君安　宋伟亚

　　　

　　淡季来临，市场处于持续弱势背景下，航空运输业进入传统淡季、大规模解禁股压力以及本币阶段性贬值预期使得传统强周期航空股近2个月以来持续大幅跑输沪深300。

　　11月份，行业开始正式进入历时5个月的传统淡季；世博高基数效应消失等因素使得供求双方同比增速阶段性提升而环比仍例行回落。12月上半月表现一般：高基数消失的积极影响仍在延续，预计上半月行业国内旅客运输人数同比增长约8%；RPK同比增速约11.4%，ASK运力投放较去年同期增长约12%；预计行业客座率和平均裸票价格基本持平同期水平，而含油票价水平增速在8%左右。

　　运力方面，1-11月国航和南航ASK分别增长6.2%和7%，其中国内航线分别增长3.3%和2.1%。11月份国航和南航总体运力分别增长.6.6%和14.4%；其中国内航线分别增长5.6%和10.4%。南航因低基数等因素运力增长明显。环比角度，国航国内市场运力回落1.3%而南航需求和运力同步回落相对明显。

　　11月运营效率同比仍良好。国内市场供求关系整体较均衡背景下，1-11月份国航和南航客座率分别达到82.2%和81.3%，其中国内航线分别为83.8%和83%。11月份二者客座率分别为79.5%和78.9%，其中国内航线分别达到82%和81.4%，同比分别增长2.9%和3.2%；环比旺季尾端10月份则出现约3.8%和2.2%的下降。

　　碳排放税渐行渐近，中短期影响小且可控。2008年底碳税事项即已提出，欧盟通过法案决定将国际航空领域纳入欧盟碳排放交易体系并于2012年1月1日起实施。我们判断，客观上对我国航企的国际拓展构成一定阻滞而二级市场情绪影响体现已然充分；从实际交易安排来看，短期影响极小而中长期逐渐放大。预计2012年欧洲业务体量最大的国航净利受此影响不及0.8%，并且可以通过乘客票价部分转移；由于实际支付应在每年年底，此间我们也期待相关反制措施或者各方更加务实妥协动作的出现。

　　油价调整空间小，升值预期弱化。近期国际油价在95-100美元、新加坡航油在125美元左右震荡。自12月初国内航油出厂价上调376元/吨、800公里以上燃油附加上调至140元/人后，预计1月初国内航油价格将出现一定下调空间，但较难触及250元/吨标准的燃油附加随之下调界限。

　　 多因素共同作用下，12月初以来本币兑美元即期汇率连续多日触及跌停，做空动力释放较为充分。长期看升值预期仍然明确存在，而中短期则应关注升值预期阶段性弱化以及明年具体升值幅度预期和节奏。

　　中期维持谨慎态度，二三季度环比波段值得关注。航空股持续走弱自有其内在逻辑和大盘背景，但显著而持续的调整与行业新盈利周期基本面可能产生的深度背离将为淡季择机适当增持以备来年阶段性行情孕育基础背景。