联想控股资本游戏 神州租车逆市赴美IPO

　　

　　尽管神州租车在春节前打响了2012年中国公司赴美IPO的第一枪，大大提振了投资者和部分筹划登陆美国市场的中国公司的信心。但仍有不少投资界人士对神州租车此次IPO表示担忧，认为目前美国资本市场并未全面好转，而公司的营收状况也呈现出持续亏损，因此完全不必要在此时点逆市IPO。

　　根据目前神州租车提交给美国证券交易委员会(SE C)的F-1文件，2009年、2010年和2011年前9个月，公司净亏损分别为320万元、4330万元和1.176亿元，意味着公司近3年来不仅未实现盈利，亏损却在逐年递增。另有分析人士向《经济参考报》记者介绍，神州租车财务数据存在疑点，有调高毛利率的嫌疑，可能对其IPO不利。对此，分析人士指出，一个合理的解释是，神州租车此次逆市IP O，以及其财报疑点，背后可能是其大股东联想控股布局的资本游戏。

　　有投资界人士指出，F-1文件(该文件称招股章程中信息不完整，可能会做出改变)显示，神州租车的车辆使用期限为3年，3年后处置。根据F-1文件给出的车辆价格分布区间以及各个时间点的车辆数计算，其车辆平均3年的折旧率在39%到45%左右，即年平均折旧率为13%到15%。

　　对于这一数据，一位业内人士向记者介绍，根据目前国内情况，乘用车车辆的前几年的平均年折旧率在20%左右，而汽车租赁行业车辆使用频繁，保养较差，因此折旧情况更加严重。另一位从事汽车租赁服务的公司负责人则向记者介绍，目前国内几大汽车租赁服务公司的车辆平均年折旧率维持在20%，其中一家公司在融资时公布的数据为19%。另外，在国内大中城市，二手车商给出的折旧率要高于这一水平，有的二手车商甚至给出前三年30%、40%和45%的折旧率。

　　对此，一位财务分析人士向记者分析，折旧率虽然只有5%左右的差异，但对于公司损益，特别是毛利率有着不小的影响。由于神州租车F-1文件并未披露详细的毛利率数据，所以暂时无法计算对其影响。但对比业内平均折旧率水平，神州租车的“低折旧”情况可能有提高毛利率的嫌疑。

　　另有分析人士在专业投资网站撰文指出，神州租车直接经营成本明显过低，管理成本明显过高，同样存在疑点。F-1文件显示，神州租车目前管理人员509名，市场和销售人员118名，共627名；2011年前三季度，对应管理费用7789万元，即每人平均12万元，这一数据大大高于同类租车公司水平。另外，2010年全年，神州租车的管理成本为1552万元，2011年则大幅增长了6237万元，增幅高达400%。上述分析人士指出，根据汽车租赁行业特点，管理人员在数量上增速缓慢。因此，神州租车有可能是将部分直接经营费用转到管理费用中，降低直接经营费用，进而提升毛利率。

　　对此，有投行人士在接受记者采访时认为，不排除神州租车通过合理的财务手段“美化”财务数据的可能，这样可以帮助公司获得更高估值，以便在登陆美国市场时，获得较高的股价和市值。除此之外，该投行人士还分析，神州租车逆市IPO以及财务疑点，很有可能是其大股东联想控股的意愿。

　　公开数据显示，联想控股高管刘二海和朱立南掌控的G rand基金累计向神州租车投资近2.2亿美元，目前股权占比高达64.49%；而C E O陆正耀通过自己控股的H aodeG roupInc和妻子控股的SkySleekLim ited合计持有公司29.12%的股权。值得注意的是，神州租车高达25亿元左右的巨额负债中，一部分是联想控股担保贷款，一部分是联想系控股参股的金融公司合作担保贷款。另外，此前联想集团前董事长柳传志曾公开表示，联想控股要在未来三年内实现整体上市。

　　结合上述背景，一旦联想控股将登陆资本市场作为近期目标，就需要提交一份令投资者满意的“成绩单”。外界普遍认为，如果神州租车业绩表现优异，比较理想的处置方式，应该是作为联想控股旗下资产之一，包含在联想控股的整体上市之中。但根据目前的营收情况，神州租车很有可能成为一颗让联想控股头疼的“烫手山芋”。

　　上述投行人士分析，如果能尽快实现联想控股上市，对联想控股而言，将是最好的结果。这样做可以借上市剥离这个“包袱”，并用募集资金偿还贷款，保证联想控股的上市主体尽可能的是优质资产。此外，借上市联想控股还将获得可观的资产增值，进一步优化其财务数据，有利于其整体上市。

　　对于上述分析，不少投资界人士表示认同并指出，神州租车的上市路径非常典型，即投资控股成为大股东，接着帮助子公司巨额借债，然后不惜亏损打价格战压制竞争对手，进而扩大市场份额，最终推向资本市场，融资还大股东钱，大股东则获利退出。这一资本运作套路，在资本市场屡见不鲜，特别是在香港市场比较常见。但美国市场更注重价值投资，因此神州租车带着连年亏损的“战绩”冲击IP O，能否被投资者认可，能否为联想控股带来可观的收益，只有等到其正式挂牌后才能一见分晓。

　　（责任编辑：王慧绵）