美联储：QE3难产或推OT1.5

　　吴晓鹏

　　 QE（定量宽松）还是不QE，这是一个问题。

　　 华尔街一直在期盼美联储的QE3（第三轮量化宽松政策），QE对他们来说意味着美好时光。

　　 如图1，QE1、QE2和OT（扭转操作）政策执行期间对标普500指数都有极大的提振作用。

　　 但在达拉斯联储主席Fisher看来，华尔街追逐QE3“只是一个幻想”。他认为“除非发生一些我们所有人都没有预计到的极端危机”，否则就不可能有QE3。

　　 QE3难产

　　 最近有数位像Fisher一样的强硬派联储官员都表达了对QE3的反对，但他们多数都不是今年美联储公开市场委员会（FOMC）的投票成员。

　　 美联储中的权势派则大多保持沉默。美联储副主席Yellen和纽约联储主席Dudley去年下半年曾多次公开表态支持QE3，他们认为下一轮刺激需要重新开始购买MBS（按揭贷款证券）。

　　 但过去数月美国非农就业数据连续远超预期，其他经济指标也都指向更为强劲的经济复苏，这让美联储推行QE3的可能性变得不确定。

　　 不过，美联储主席伯南克没有排除会采取进一步行动的可能性。

　　 伯南克最近在谈到美国经济时说，主要强调两点，一是美国房市依然非常脆弱，需要采取措施支持房市；二是劳工市场离正常的健康状况还差很远，8.3%的失业率低估了就业市场的疲软程度。

　　 至于FOMC其他成员的态度，最新的FOMC会议纪要语言则较为模糊：只有“少数人”希望购买更多债券，“其他一些人则暗示，只有经济失去动力，或者通胀看起来似乎能维持在中期2%的目标下方时，这些政策措施才可能有必要。”

　　 因此，会不会QE，很可能还要看未来数月的就业趋势与通胀预期。

　　 图2为美国非农就业人数月变化图。美国1月份新增就业24.3万人，失业率降至8.3%。

　　 图3为通胀预期，随着油价高涨，通胀预期目前正逐步走高。

　　 与此同时，伯南克等联储官员将欧洲债务危机视为对美国经济的最大威胁，因此，他们预计需要把接近于零的利率至少保持到2014年底。

　　 去年夏天，当QE2结束后，美联储在推动第三轮量化宽松上面临巨大的政治阻力。于是，他们想到了一个变通方法，在2011年9月份推出4000亿美元的OT（扭转操作），许多人将之称为QE2.5。

　　 在扭转操作中，美联储卖掉短期美国国债，买入长期国债，进一步推低长期债券收益率。这种方法不但可以获得QE的好处，又可以免去扩大资产负债表的风险，在政治上行得通。

　　 OT将于今年6月份到期，如果QE3行不通，美联储想要继续维持宽松可能还需要新的变通方法。

　　 继续OT将缺少可卖资产

　　 瑞士信贷在上周的一份研究报告中提出了“OT1.5”的概念。该投行认为，当第一轮4000亿美元的OT结束后，美联储可以将之进一步延长至今年年底，是为OT1.5。

　　 但如果继续按照目前的规则推进OT1.5，美联储可能会面临一个新的问题，他们没有足够的可卖资产。

　　 当美联储第一次宣布OT时，它表示将清仓约75%的三个月至三年期美国国债，以达到4000亿美元的出售目标。

　　 OT从去年9月进行到现在，美联储已经出售了2000亿美元短期国债，还需要再卖2000亿美元。

　　 瑞信经过计算后认为，美联储在今年6月之前还可供出售的国债规模为3760亿美元，减去2000亿美元以及提出其他因素后，还剩约1500亿美元。

　　 如果美联储将目前的OT政策延长至年底，可供出售的美国国债总规模还可再增2200亿美元。

　　 但如果按照第一轮75%的清仓规则，美联储可供出售的美国国债规模只有1650亿美元，远低于第一轮的4000亿美元。

　　 瑞信因此提出建议，美联储可以将出售资产的期限提高到4年，这样又可以增加2200亿美元可卖资产，那么它就能够从市场中“榨取”与OT1相当的期限。