香港以立投资管理有限公司投资总监林少阳:今年选股重于选势港股机会多于A股

　　舒时

　　活跃于香港的海外对冲基金中，不少以价值投资作为投资哲学。以立投资管理有限公司投资总监林少阳便是其中一位。财经记者出身的他，凭借对中国市场投资的热情和悟性，短短数年内经历了从传媒人到投资研究主管再到资产管理公司投资总监的职业转变。

　　其管理的第一只对冲基金于2005~2008年期间，尽管受美国次贷危机冲击，回报仍高达130%。2009年6月创立以立投资后，发起长短仓对冲基金，成立迄今表现跑赢恒指及反映海外中国概念基金表现的摩根士丹利金龙指数（MXGD），今年截至2月底, 回报是13.2%。

　　林氏的对冲投资哲学是什么？他又如何看待2012年的投资机遇？

　　

　　价值型对冲策略

　　《财商》：你的投资理念是偏重价值投资，还是技术并重？你们的决策流程大概是怎么样的？

　　林少阳：我们以价值为本，但实际操作中要参考技术因素，比如说市场的资金流、市场情绪等。在做调研时我们还是以基础研究为本的。简单地说，在宏观面上，需要由上而下做一个判断，这主要是为了配置资产，这是最重要的一步；然后在公司层面上，需要由下而上，关注投资价值。

　　我们基金长短仓都做，也使用杠杆，但规定借贷不能高于净资产的两倍。基本上不设止赚止损位，我们会有一个目标，但是是长期的，不是看短期。周期性比较强的股可能会设定一个目标价，主要还看周期有多长，比如张裕，已经持有多年也没有退出。在设仓时，还要考虑板块比重，我们有可能会在某个价位清掉某个仓位以调整行业配置。

　　此外，每只股都有自己的估值周期特性，比如中集安瑞科（03899.HK），我买入时成本价3元多（港币，下同），现在3块多，是否要获利呢？如果你看过它过去的估值，就知道它还有空间。另外它的大股东可能要减持部分股权以符合港交所要求，但我们估计其持股成本是在4~5块，如果不到这个位置，是不会减持的。该股如果在3元以下买进，是相当安全的，而我们对其长远的盈利增长潜力都有信心，会作长线投资。

　　《财商》：在选择公司的时候，你的价值评估指针是什么？有没有规模方面的要求？

　　林少阳：我们基金资产在5000万美元左右，通常选股时要求选市值在10亿美元以上的公司。对小投资者来说，低于这个标准的好公司其实也是可以的。

　　对个股，主要是希望从长远来看其盈利增长动力强，而且最好是各自市场的领先者。不是第一，起码也是那种很有机会做到第一的，否则长远看风险较大。在中国，通常能有30%以上的市占率就比较好了。

　　看财务报表也很重要，比如盈利与自有现金流指标等；估值方面，还有市盈率指标，但这个指标要看预测性，如果增长动力很强，市盈率较高也没关系。对于价值型投资者来说，重要的是未来5~10年，这家公司会变成什么样子。

　　对一般散户来说，最重要还要看公司派息能力，如果公司经常声称赚钱，但永远不派息的话，基本上你要问一下，它为什么要保留那么多现金，这些现金是真的还是假的。当然，我理解A股不是这样，很多公司从来不派息。因此我不觉得A股是价值投资者的乐土，里面有太多陷阱。

　　还有一点很重要的是公司管理层的诚信和管治水平，这方面是一票否决制。比如有上市公司以远低于现价的价格定向增发股份，明显有利现有股东，以后我都不会再理会这只股票。一般在我头脑里会有一个名单，哪些人哪些公司不应该碰。

　　《财商》：你们的短仓一般选择用什么工具？做这种交易除了价格风险，是否还需要考虑借贷成本？

　　林少阳：我们主要是运用股指期货和正股借贷抛空。借贷成本会有一些，但可以接受。比如目前一般是2%~3%的年利率，有的5%~7%，逐笔交易计算。因为短仓通常期限较短，上述利率除以12个月的话，也不算太高。

　　近来不少人提出A/H股做差价套利，其实并不容易，因为两者差价可以维持很长时间，基本上很难实现套利；许多海外基金并没有QFII额度，要通过参与权证（P-notes）或是掉期（SWAP）向QFII机构借贷买A股，成本较高。除了佣金，其他费用至少在2%以上。而且赚了钱，还要给内地机构预付利得税——这笔税率多少未定，但券商代扣后什么时候还给你也不知道。

　　

　　港股机会多于A股

　　《财商》：今年的中国宏观情况你怎么看？具体到香港市场，你怎么看全年大市表现？

　　林少阳：当前市场情况比较奇怪。一面倒看好的机会不会太多。中国经济发展到了一个重要的转折点，人口红利正在耗尽，工作人口可能会回落，这会影响到GDP增速。另外，美国正在加大对人民币升值压力，对中国竞争力会有一定的打击，所以宏观的看法我比较小心。这种情况下，个别的行业和个股的选择，可能比整体大的环境还重要一点。

　　港股跟A股越来越像，波幅已高于国际市场。我对恒指的看法跟去年差不多，应该是在一个区间内波动。底部大概在去年10月初的低位，至于高位，应该在24000至26000点之间；也就是说，大盘还有一定的上升空间，至少比A股机会更多吧，因为香港比较接近国际市场。港股如果再升，一个重要原因就是各国采用了印货币方法来解决债务问题，这样长远来说指数会往上涨，但若扣除通胀，回报并不太高，这种情况下更要看个股的潜力。过去两个多月，港股明显跑赢A股，部分原因就是欧洲央行放水。但港股波动也可能会较大，所以今年我更关注二三线股，其中不少去年调整幅度太大，今年会有收复机会。

　　《财商》：欧洲债务危机呢，出现黑天鹅的几率大不大？

　　林少阳：很难说，不过对我们操作中国市场影响不会很长远。中国最大的风险还是它自己，自身增长的潜力可能到了一个重要的拐点，这个危机比欧洲债务危机严重得多。

　　《财商》：你觉得今年短期内还有哪些投资机会？

　　林少阳：我们认为天然气市场应该是比较看好的，刚才说到的中集安瑞科，它做石油气和天然气的液化运输及储存等业务，在中国市场占有率为30%~50%，应该是最大的了，而且它的行业准入门槛较高，所以虽然它的市值较小，我们还是纳入组合。它的贝塔也较高，意味着大市向上时，它有更多机会向上。

　　另外我在珠宝业也选了几家寡头竞争厂商，其中主要是六福珠宝（00590.HK），周生生(00116.HK)和老凤祥B（900905.SH）也有一些，刚上市的周大福稍嫌贵，基本上现有股价已反映未来五年的增长潜力。

　　还有内地地产股，现在估值是挺便宜的，比如北京首创置业（02868.HK）。大部分内房股负债率均高于全球同行，所以未来这个行业有优胜劣汰的机会，在选个股的时候要很小心。我觉得在一线大盘的地产股以外，机会还是蛮多的。

　　也可以关注一些现金充裕的地产股，像SOHO中国（00410.HK）。但要理解，它的负债率不高，也意味着可能短线会跑输其他同行，那些高负债的地产商如果不破产的话，盈利动力会比SOHO中国这样的强一些。但长远来说，SOHO还是会跑赢同行。

　　如果是机构或是有风险承受能力的投资者，我建议他们买地产商的债券或许更便宜，在已上市的地产公司中，倒闭的可能性不会太多，不到10%。

　　林少阳简介

　　香港中文大学经济学学士，加拿大西安大略大学MBA。曾任香港财经媒体记者，1999年加入华富财经，历任华富财经研究主管、投资总监；2008年，任美资对冲基金Ramius Capital Asia执行董事。2009年自立门户，开设以立投资管理有限公司，任投资总监。