业务高度依赖关联企业中材节能独立性存疑

　　刘冬

　　中材节能股份有限公司（下称“中材节能”）近日预披露招股说明书（申报稿），其对大股东中材集团旗下多家水泥企业的高度依赖，以及下游水泥、平板玻璃等产能过剩行业遭遇宏观调控所带来的市场风险，均为此次上市蒙上阴影。

　　“寄生”中材集团

　　中材节能本次拟发行1.09亿股，发行后总股本4.36亿股，拟于上证所上市。其主营业务为余热发电项目的投资、技术开发、工程设计与咨询、系统集成与设备成套、项目建设管理及工程总承包，开展合同能源管理等，下游行业主要为周期性波动较为明显的水泥、钢铁、化工行业等。

　　大树底下好乘凉。作为中材集团持股77.83%的节能服务企业，中材节能在其业务发展中颇多受惠于中材集团控制的多家水泥企业。从最近三年中材节能签署的余热发电合同来看，与关联方签订的合同分别为2.71亿、5.04亿和2.98亿。特别是在2010年，受2009年4万亿内需拉动计划的影响，中材集团下属水泥生产企业新疆天山水泥、宁夏建材、甘肃祁连山水泥纷纷上马新的水泥生产线，中材节能也借势发展、签署了大量关联承包合同，当年签署的关联合同占比达到60%以上。

　　截至2011年底，中材集团控制的下属企业超过300家，其中在报告期内与中材节能签订了关联交易合同、发生了关联交易事项或关联方往来尚有余额的共43家。

　　以中材集团旗下的天山水泥、宁夏建材、祁连山等水泥生产型企业为例，此三家企业均直接与中材节能签订余热发电工程业务承包合同。这类合同收入在2009年、2010年、2011年分别达到1.71亿、2.09亿和2.23亿元，占当期营收比重分别为1.83%、15.86%和16.84%，呈上涨趋势。

　　其次，中材集团下属水泥工程公司中材国际在承包水泥生产线和配套余热发电设施建设时，亦将其中的余热发电设施建设业务分包给中材节能。这类关联销售在2009年、2010年和2011年分别达到624万、1.89亿和1.45亿元，占中材节能当期营收比重分别为0.66%、14.32%和10.9%。

　　此外，公司投资的BOOT/EMC项目也主要为与中材集团下属企业的关联交易。包括中材集团旗下中材股份的子公司中材亨达水泥、中材天山（云浮）水泥等多家水泥生产型企业直接与中材节能签订余热发电BOOT/EMC合同。目前中材节能签订的BOOT/EMC 项目合同14个，其中与关联方签订的项目合同就有6个。

　　从趋势上来看，中材节能与母公司下属企业的关联交易呈增长之势。招股书显示，2009年关联交易收入占当期营业收入的比重仅为6.4%；至2010年和2011年，关联交易的比重跃升至34.56%和32.99%。如此高密度地依赖于大股东旗下企业，不禁令人对中材节能的独立运营能力产生疑问。

　　从上述关联交易定价来看，中材节能与关联方签署的余热发电EPC合同平均单价为每单位兆瓦投资566.40万元，而其与境内非关联方签署的余热发电EPC 合同平均单价为每单位兆瓦投资598.23 万元，关联交易的定价显著低于后者，其综合平均毛利率也比非关联交易低1.48个百分点。

　　刘益谦高价入股

　　值得关注的是，有“法人股大王”之称的刘益谦也在公司前十大股东之列。2009年8月，公司在清理职工持股过程中，中材集团本部工会主席常相文、中材集团人力资源部部长洪中国、中材节能副总裁刘春燕分别与刘益谦签订《股权转让协议》，分别将其所持节能公司1.87%的股权、1.83%的股权、1.18%的股权（计出资额385.60万元） 转让给刘益谦，交易价格经双方协商后确定为每1元出资7元。以2009年0.32元的每股收益，刘益谦的入股市盈率高达21.8倍。目前刘益谦持有约1598万股股份，占总股本的4.89%。

　　但由于此前刘益谦及其控制的新理益集团因涉嫌控制相关账户操纵“京东方 A”交易，违反了《证券法》第七十七条第一款第（四）项“以其他手段操纵证券市场”的规定，构成了“操纵证券市场”的行为。去年底，证监会对新理益集团和刘益谦做出行政处罚，没收新理益违法所得521万元，并处以521万元罚款；对刘益谦予以警告并处以20万元罚款。