张茉楠：中美之间财富分配失衡在恶化

　　张茉楠

　　以追求均衡增长为主题的2012中国发展高层论坛再次把目光投向“中美失衡”。事实上，在全球需求长期不振以及中国“贸易平衡战略”的推动下，中国正在告别“高顺差”时代，而金融危机以来一直被美国所指的中美贸易失衡也出现积极改善的趋势，但是中美之间的“失衡”是否就由此改观呢？

　　应该讲，金融危机推动了中国外需依赖型经济的战略转型，中国外部盈余已大幅降低。自从2009年以来，中国贸易顺差和经常项目顺差占GDP比重显著下降。2009、2010年贸易顺差占GDP比重分别为3.9%和3.0%，2011年则降至2%左右。与此同时，金融危机以来，美国经常项目情况也有所改观，经常项目赤字占GDP的比重由2010年的3.2%下降至去年的3.1%，中美之间的所谓贸易失衡正发生积极的变化。

　　然而，一直被人们有意无意忽视的是，中美之间的财富失衡却正在变得越来越严重。事实上，伴随着国际货币体系的更替，美国早已完成了其金融角色的转换，并由此对全球经济格局产生了较大影响，反映在金融机构资产负债结构的变化、全球资源的配置更依赖于全球范围内的资本流动、经常账户失衡更严重等多个方面。

　　但与不断制造的系统性风险相比，美国利用估值效应却享受到巨大的资本收益。所谓估值效应，是给定国际投资的资产负债结构和规模不变，由汇率、资产价格和收益率变化所引起的国际净投资头寸的变化。随着国外资产和对国外负债规模的增加，由估值效应所造成的资本损益规模可能相当巨大。

　　从上世纪80年代开始，美国经常账户基本处于逆差状态，2001年以来这一赤字表现出加速增长趋势，使美国对外债务不断增加。从上世纪90年代开始，长期实际利率持续性下降，说明全球长期资金供给较为充裕，其中贸易顺差国的外汇储备是主要来源之一，因此全球经常账户失衡进一步促进了资金从顺差国流向逆差国，对于美元长期实际利率水平起了一定的抑制作用。2000年到2008年，美国10年期国债收益率平均下降了40%。

　　与此同时，统计显示，美国从其他国家所获得的转移财富在增加。美国的净国际投资余额在1986年从正值转变为负值，并且绝对值越来越大。2008年美国的净国际投资余额绝对值是1988年的22倍。从这一数据可以看出全球经济失衡的两个特点：第一，外国在美资产的增长速度高于美国海外资产的增长速度，表明顺差国家流入美国的资金增加；第二，美国净国际投资余额的增长速度快于美国海外资产和外国在美资产的增长速度，美国通过对外大量进行长期投资获取巨大经济利益。与平均3.5%左右的美国10年期国债收益水平相比，海外投资形成了高利润回报。

　　因此，从全球财富分配的角度看，美国既享受了跨国公司主导下的贸易利得，又享受金融分工下的资本利得，是具有正财富收益的债务国；而中国更像是一个具有负财富收益的债权国，中美金融失衡完全被贸易失衡所掩盖。

　　进一步分析，中国的资产负债表更能说明这种收益分配的巨大差异。截至2011年9月末，我国对外金融资产46653亿美元，对外金融负债27761亿美元，对外金融净资产达18893亿美元，而对外直接投资3455亿美元，仅占对外金融资产的7%。再从收益率结构上看，中国对外负债的回报率远高于对外资产收益率。以中国持有的美国长期国债收益率计算，我国储备资产的收益约为3%~5%(现在还不到2%)，外国直接投资在我国的收益平均在15%~20%左右。按此估算，3万亿美元的储备资产年收益约1013亿美元，1.53万亿美元的外国直接投资年收益却达到约3000亿美元，凸显出我国“负债高成本、资产低收益”的严重失衡局面。

　　现在看来，代表财富流向的对外金融资产失衡局面依旧没有改善。当“穷国为富国融资”成为常态时，会进一步强化彼此间的失衡，中国需调整对外资产配置结构，改变金融资产大规模流向美债的情况。而国家间的财富分配失衡与国民财富分配失衡一样，都须尽快改变。

　　(作者系国家信息中心经济预测部副研究员)