大豆期货成交低迷下游产品套利模式成熟

　　汪睛波

　　羊毛出在羊身上，但羊毛却比羊的成交量高，会有这种事吗？

　　不知原委的人如果第一天才进入到国内期货市场，倒真会发现这样一种幻象，即大豆的下游产品——豆油和豆粕的期货合约非常活跃，它们每个的成交量都经常是大豆本身的几倍甚至十几倍，这种情况近两年还在加剧。以本周二收盘时数据为例，大连大豆期货全部合约仅成交134746手，还不到其巅峰时期成交量的5%，而昨日豆油和豆粕期货成交量则在34万和105万手以上。

　　“国内大豆期货从2009年之后就不是很活跃，100多万手一天的成交非常罕见了，多数时间里只有10万~30万手，历史上也只在2008年出现成交量异军突起的情况，在那之前的日成交量一般也在100万手以下。”一位分析师回顾大豆合约的交投。他认为，大豆期货远没有豆油和豆粕期货合约活跃，本质上与该品种的合约标的物和现货基本面有关。一直以来我国大豆期货的标的物是国产黄大豆，但实际上我国却是一个对进口大豆十分依赖的国家，我国目前每年大豆进口量都达到5000万吨以上，但我国的大豆产量每年才1500万吨左右。这就造成目前市面上和国内榨油厂使用的大豆多为进口转基因大豆，进口大豆压榨量已经占到国内压榨大豆使用总量的近90%，而转基因大豆不能作为一号黄大豆期货的交割品。

　　“所以我们现货上很多豆粕和豆油并不是出在国产大豆这只‘羊’身上，油与粕是相对同质化的，大豆却有转基因和非转基因之分，这或许正是一号黄大豆期货合约反倒没有豆油和豆粕期货活跃的真正原因。”上述分析师指出。和进口的活跃相比，国产大豆市场相对冷清，贸易上的流通也不是很发达，这使得以它为标的物的期货合约交投略显受限。

　　相对而言，豆油与豆粕期货则因为大量套利、套保资金的存在而一直保持较高流动性。一般情况下，在每年7~9月份之间为豆粕消费旺季，在这一时间段养殖业消耗饲料数量较大，拉动豆粕消费需求。此时豆油由于受到棕榈油和菜籽油的替代效应而需求减少，粕油比值呈阶段性上升趋势。进入10月份以后，气温变低，棕榈油的替代效应减弱，豆油消费趋旺，而养殖业对饲料需求开始下降，豆粕消费进入淡季，粕油比下降，这一趋势通常会持续到春节前后的豆油消费高峰。如果豆粕价格受到需求推动而上涨，势必导致油厂提高产量，而同时按固定比率生产出的豆油将可能造成油脂市场供给过剩，从而抑制豆油价格，反之亦然。

　　市场资金往往按照季节性特征选择套利入场机会，具体入场时机则需要通过粕油比值的经验区间来确定。据了解，美盘CBOT粕油比的合理区间大约在38.94%~42.38%之间，中国国内豆类现货市场的粕油比的运行区间约在30%~45%之间，期市粕油比范围约在36%~42%。理论上粕油比值超出前区间范围，即出现套利机会。上海一家期货投资公司投资总监表示：“豆粕与豆油之间比价关系存在季节性特征，一旦发现其中一个走势过强、比价偏出经验区间，就采取买入强势的一方、抛空另一方的操作，这在国内产品的套利上是非常成熟的一个模式。”