适时适度调节货币供应量

　　在贵州黄果树瀑布景区上游，几年前建起了一座大型水库，丰水期积蓄起一定的水量，枯水期则每天给瀑布补充数十万立方米的水量，让游客四季都能够欣赏到瀑布飞流直下的壮观景象。

　　水库对瀑布水量的调节作用，就有些类似于中国人民银行开展的公开市场业务。当经济过热、货币供给过多时，央行通过发行央票或正回购等公开市场操作，卖出债券，收回市场中的资金；当货币供应量过少时，央行则在公开市场中买入国债、央票等，又将资金投入市场。

　　在当前许多国家，公开市场操作是其中央银行吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具。从交易品种看，公开市场业务主要包括发行央行票据、回购交易和现券交易。中央银行通过同指定交易商进行有价证券和外汇交易，达到调控社会货币供应量的目标。

　　在我国，央行公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。

　　1994年3月，央行正式启动外汇公开市场操作；1998年5月，央行人民币公开市场操作恢复交易，交易规模逐年攀升。

　　自1999年以来，公开市场操作已逐渐成为央行货币政策日常操作的重要工具，在调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势等方面发挥了日益重要的作用。

　　在开展公开市场业务过程中，央行从1998年开始就建立了一级交易商制度，选择一批能够承担大额债券交易的金融作为公开市场业务的交易对象。

　　今年2月22日，央行公布了2012年度公开市场业务一级交易商名单，包括5家国有商业银行、1家政策性银行、10家股份制商业银行、21家城市商业银行、2家农村商业银行、3家外资银行、6家证券公司、1家保险公司。这些交易商可以运用国债、政策性金融债券等作为交易工具，同央行开展公开市场业务。

　　近年来，央行更加频繁地灵活开展公开市场操作，进行日常流动性管理。特别是2011年以来，央行加强了对银行体系流动性供求情况的分析和监测，根据银行体系流动性变化情况，合理开展公开市场业务操作，促进了银行体系流动性供求的适度均衡。

　　央行日前公布的数据显示，2011年累计发行央票约1.4万亿元，开展正回购操作约2.5万亿元；截至2011年年末，央票余额约为1.9万亿元。而且，通过优化公开市场操作工具组合，央行公开市场操作预调微调的功能得到了更为充分的发挥。

　　操作方式 ①

　　发行央票

　　回购交易分为正回购和逆回购两种。正回购，是指央行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为。正回购意味着央行从市场收回流动性，而正回购到期则为央行向市场投放流动性。也就是说，央行利用正回购操作可以达到从市场回笼资金的效果。但同央行票据相比，正回购运作成本较少，锁定资金效果较强。

　　近几年来，央行的正回购操作以7天居多，每周到期再滚动操作。今年以来，央行正回购期限相对延长，从今年2月7日至3月27日，央行以利率招标方式开展了13期、共3780亿元的正回购操作，其中期限为28天的有7期，其余均为91天。市场人士认为，在央票连续停发的前提下，正回购可作为观察货币政策微调方向的主要手段。

　　所谓逆回购，则是指央行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为。逆回购为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为央行从市场收回流动性的操作。

　　今年以来，央行只以利率招标方式开展了两次逆回购操作，均为14天期，分别在1月17日和19日，逆回购金额分别为1690亿元和1830亿元。市场人士认为，临近春节之时，央行开展逆回购有助于缓解市场资金紧张局面。

　　操作方式 ②

　　回购交易

　　央行票据即中央银行票据，是央行向商业银行发行的短期债券。央行通过发行央行票据可以回笼基础货币，央行票据到期则体现为投放基础货币。

　　央票与金融市场其他债券具有本质区别：企业发行债券，目的是为了筹集资金，即增加可用资金；而央票是央行调节基础货币的一项货币政策工具，目的是减少商业银行可贷资金量。商业银行在支付认购央票的款项后，其直接结果就是可贷资金量的减少。

　　自2003年4月起，央行开始发行央票，为顺利完成公开市场对冲操作任务提供了可能。近10年来，央票已成为公开市场操作的主要工具，年发行量从2003年的7200亿元增长到近几年的4万亿元左右，在回收流动性方面发挥了关键作用。

　　在发行过程中，央票的期限品种和发行方式不断完善。2004年12月，为缓解短期央票滚动到期的压力，在原有3个月、6个月、1年期3个品种的基础上增加了3年期央票品种，有效提高了流动性冻结深度。2006年和2007年，根据调控需要，央行在保持市场化发行力度的同时，多次向贷款增长偏快、资金相对充裕的商业银行定向发行央票。

　　实践证明，在流动性持续较多的情况下，央票这一操作工具的推出为货币调控赢得了一定的主动权。

　　同时，央票具有无风险、期限短、流动性高等特点，对促进货币市场、债券市场发展以及利率市场化改革也起到重要作用。

　　去年12月末，央行发行了40亿元1年期央票。今年1月6日，央行因担心春节前资金面过于紧张，宣布春节前暂停央行票据发行。截至目前，央票仍未重新启动。市场人士认为，此次央票长时间停发，意味着预调微调的空间进一步加大。

　　操作方式 ③

　　现券交易

　　在债券二级市场上，央行还不定期开展现券交易。从实践来看，现券交易分为现券买断和现券卖断两种，前者为央行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币；后者为央行直接卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。

　　专家认为，央行买入债券的操作更值得关注，通常具有多重意图：一是以增加基础货币投放为主要目的；二是国债和政策性金融债并重，以提高两种债券的流动性，支持财政部和政策性银行顺利发债；三是优先买入市场化发行的债券，债券长短期限合理搭配。

　　而卖出持有债券时，央行确定到期收益率较为慎重，不仅要符合货币政策总体要求，而且要保证收益率尽可能贴近市场，逐步引导债券市场形成合理的债券收益率曲线。当然，央行也要获得相应收益，以进一步优化资产结构。

　　央行最新数据显示，今年1月份，全国银行间债券市场现券成交3.1万亿元，同比下降20.1%，较去年12月份下降52%，说明当前资金面较为平衡，央行现券交易也趋于谨慎。