城投债高涨凸显中国投资机会的缺失

　　尽管城投债并未化解资产依然高度错配的坏毛病，只是过剩的资金不得不把保值增值的希望寄托在政府信用上。

　　城投债的“云投效应”似已散去，8个月后的今年3月份以来，城投债又成了香饽饽。交易所城投债净价指数、活跃指数从2012年3月以来都高于历史均值。3月16日-28日债券发行量为424亿元，城投债共发行37只，仅27日当天就有8只。从比例增长幅度看，除了政策性银行债，城投债也是占据主导。

　　在我们看来，城投债重受追捧，最重要的原因还在于，相对宽松的资金并无更好的投资去处，市场资金只是在矮子当中无奈选择了长子而已。

　　从资金面看，自去年10月国务院提出“适时适度预调微调”，紧缩货币政策适当回水，去年四季度公开市场净投放730亿元，一季度公开市场也只净回笼实现60亿元，而央票连续第十三周停发，市场资金面因而相对充裕并导致市场利率逐月下行。同业拆借加权平均利率继2月份相比1月份下降99个基点以来，SHIBOR隔夜品种2月中下旬暴跌以来更是一直维持在3%以下的水平，3月29日更只有2.6008%。但市场的资金需求显然被抑制。前两个月新增贷款1.45万亿元，大大低于前几年同期1.6万亿元左右的水平，而剔除新增票据融资后更只有6000亿元。

　　在资金面相对宽松的市场环境中，中国经济被迫追随持续低迷的全球经济向下调整，实体经济和资本市场因此遭受全面打击，导致社会投资意愿谨慎。

　　实体经济投资需求明显下降。今年前两个月出口同比增长6.9%，而去年同期高达21.3%;消费扣除价格因素实际增长10.8%，再次低于去年11.6%的水平，而去年消费实际增速已创近6年新低;固定资产投资(不含农户)增长21.5%，在去年全年23.8%的水平持续回落，而施工项目总投资仅增长12.1%，中央项目投资更是负增长7.9%。如此种种因素造成了规模以上工业企业应收账款和产成品资金占用同比均高达18%以上。由此，实体经济纷纷压缩投资，追求“现金为王”。安邦先前披露，月中前披露的沪深两市534家公司经营活动现金流的净值总额为人民币3283.46亿元，年增48.3%。

　　持续的房地产调控也让楼市很受伤，库存高涨。2012中国500强房企的库存已达到4.9945万亿元，存货均值同比增加50.34%。行业龙头万科今年前2月未有新增项目，实现销售金额190.5亿元，同比下跌37.4%。中国指数研究院报告显示，2月份70个大中城市房价中，相比北上广深新房价格降0.2%，二三线城市降幅较多。房地产投资增长率从2010年33.2%回落到2011年增长27.9%，今年前两月继续回落到27.8%，而单位面积均价的大幅度回落以及保障房的大规模竣工，楼市的未来投资趋势显然业已遏制。

　　尽管城投债并未化解资产依然高度错配的坏毛病，只是过剩的资金不得不把保值增值的希望寄托在政府信用上。

　　股市投资意愿更加疲软得甭提了。3月28日沪指因担心中国经济下滑而大跌2.65%回落到2285点，几乎回到了年初2200点的原点。同为“金砖四国”的俄罗斯股市今年上涨了21.26%，巴西上涨17.50%，印度也上涨了10.76%。而因合伙制度的欠缺，中国64家证券投资基金公司2011年全部亏损，总计亏损5004.4亿元，但管理费却收了288.6亿元。还有多少人真正拿自己的钱投资股票呢?

　　于是，原先被公认为“矮子”的城投债似乎成了长子。为防止平台贷危机发酵，去年底以来发改委、银监会以及地方政府加大对城投债的支持，市场对债市的信心逐步建立，从去年12月追捧国债和AAA级债券，到2月份已经开始追逐AA级债券，中债综合净价指数连续震荡下调近5周后到3月初开始企稳，城投债大约7%-8%的收益率，加上债券私募等新兴需求支撑，于是成为资本追逐的热门。

　　最终分析结论(Final Analysis Conclusion)：

　　当下热捧城投债实际是中国经济下沉并缺乏投资机会的表现，尽管城投债并未化解资产依然高度错配的坏毛病，只是过剩的资金不得不把保值增值的希望寄托在政府信用上。

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