利率市场化镜鉴：寡头垄断扭曲利差不降反升

　　聂伟柱

　　利率市场化之后，存贷利差就会下降吗？

　　对于这一“显而易见”的问题，农业银行近期一篇内部分析报告给出的结论却并非如此简单。根据报告，国际经验显示利率市场化后，利率水平先升后降，存贷利差则先降后升。

　　更有甚者，在阿根廷、智利等金融机构处于寡头垄断地位的国家，利率市场化之后，存贷利差还一度出现持续扩大的局面。

　　尽管推进利率市场化面临诸多风险，但从中长期角度考量，破题“金融抑制”，提高金融效率，却又是发展中国家迟早要走的一步。因此，在分析了利率市场化国际经验后，农行在报告中建议，渐进式改革是中国利率市场化的最优选择。

　　与此同时，针对拉美等国因为金融制度不健全，强推利率市场化导致的各种问题，农行还建议，加强金融顶层设计，适时推出存款保险制度，统筹协调利率和汇率改革的先后顺序，为利率市场化提供有力的制度保障。

　　渐进、激进两条路

　　农行报告认为，从全球范围来看，利率市场化改革有两条路径：以美日韩为代表的“渐进”利率市场化模式和以拉美为代表的“激进”模式。

　　渐进改革代表，美日韩三国基本秉承了较为稳健和保守的改革策略，从前期准备到最终完成，改革周期都在15年以上。以美国为例，该国利率市场化改革始于20世纪70年代，大致分为三个阶段。

　　前期准备阶段。这一阶段美联储逐渐放松了对部分存款的利率限制——1970年，将10万美元以上、3个月以内短期大额存单利率市场化；1973年，放松所有大额存单的利率管制。

　　正式推进阶段。1980年3月31日起，美国按照从大额定期存款向小额定期存款、储蓄存款逐步推进的思路，用6年时间逐步取消Q条例（即活期存款不付息、定期存款和储蓄存款利率规定最高上限）。

　　改革完成阶段。1986年1月，美国所有的存款利率和大部分贷款利率的限制均被取消，进而实现了利率水平的市场自由决定。总体看，正式改革持续了近6年时间，而算上前期准备阶段，改革所用时间长达16年之久。

　　激进改革代表主要出现在拉美国家。上世纪70年代，拉美恶性通货膨胀严重，阿根廷、智利等国试图通过利率市场化增强市场调节利率和分配资金的力度，解决“金融抑制”问题。这些国家几乎在短短1至2年间就取消了所有的利率管制。

　　以阿根廷为例，1975年，阿根廷启动利率市场化改革，首先取消了储蓄存款以外的其他利率限制。1976年9月，进一步放宽储蓄存款利率的限制。1977年6月则取消了所有利率的管制，实现了利率的全面自由化。

　　以实际改革进程计算，阿根廷从利率管制到全面市场化仅仅用了两年多时间。但事与愿违，阿根廷的利率市场化改革迅速推进，忽视了经济金融体系自身的调节能力，导致市场秩序出现混乱。

　　阿根廷利率市场化后，优质的风险规避型客户退出市场寻求其他可替代融资渠道，而留在市场上的则是高风险的借款人。因此，银行贷款质量下降，坏账增加。

　　此外，阿根廷的高利率吸引巨额外资流入，汇率出现严重高估情况。过分脱离经济面的高估汇率终究难以长期维持，随后汇率大幅贬值，外资大量出逃，引发了上世纪80年代著名的拉美债务危机。

　　警惕“利率超调”

　　尽管渐进、激进两条道路成败各异，但总体来看，利率市场化后，利率、存贷利差的走向呈现一定共性。

　　“利率水平先升后降，存贷利差则先降后升。”上述分析报告的作者、农行战略规划部总经理胡新智表示，由于改革之前利率长期处于管制状态，因此多数均低于市场均衡水平。一旦取消管制，利率将在资金供求力量推动下出现不同程度的上升。

　　例如，利率市场化后，美国的存贷款利率明显上扬：1978年存贷款名义利率分别为8.2%和9.06%，以后逐步上升，在1981年达到15.91%和18.87%的高峰；同期存贷款实际利率也从1978年的0.6%和1.46%，上升到1981年的5.61%和8.57%，然后才开始回落并趋于稳定。

　　存贷款利率调整的同时，存贷利差也出现波动，大致经历了一个先降后升的过程。

　　美国自1980年全面推进利率市场化改革以来，存贷款利差就出现持续下滑的趋势，到改革结束的后一年，即1987年达到阶段低点，仅为1.34%。在那之后，存贷款利差逐渐回升，在改革结束五年后才大致回升到利率完全市场化之前的平均水平。

　　阿根廷和智利等实行激进式改革的经济体，利率市场化后利率上升幅度更大，波动也更为剧烈，甚至出现了所谓的“利率超调”现象。

　　阿根廷在改革结束初期，名义存款利率为115%，实际存款利率为-61%，但是到1981年名义存款利率为157%，实际存款利率则剧升为53%。

　　更需警惕的是，利率的自由化，并未使存贷利差出现预期中的下降，相反，阿根廷、智利等国的金融机构处于寡头垄断地位，改革后存贷利差一度出现持续扩大局面。