巴菲特：价值投资的面纱之下

　　刘田

　　[ 巴菲特的套利和一般的投机套利不同，他的套利更多源自于并购套利或事件套利。这类投资的价格更多取决于公司的经营管理决策而非买卖双方的供求关系 ]

　　也许在很多人的心目中，巴菲特是最悠闲的基金经理了，他只需要下单买入股票，然后持有就可以了，投资对巴菲特来说简直是信手拈来、不费吹灰之力。

　　显然，这并不是真正的巴菲特。

　　“价值投资只是巴菲特最核心的投资方法。”上海实力资产总经理、中道巴菲特俱乐部创始人陈理在接受第一财经日报《财商》采访时表示，巴菲特的投资方法是多策略的，价值投资是其常规投资方法，巴菲特还采用了很多非常规的投资方法。

　　事实上，巴菲特并不仅仅是一个大家今天所描绘的价值选股高手，真实的巴菲特远比这复杂。

　　股票不是主要投资

　　很多人以为巴菲特的主要投资是二级市场股票，其实巴菲特的大部分投资是收购实业公司。

　　巴菲特曾经成立了一家合伙制对冲基金巴菲特合伙公司，1956年用对冲基金赚来的钱收购了伯克希尔·哈撒韦。伯克希尔·哈撒韦公司最初是一家濒临破产的纺织厂，在巴菲特的精心运作下，伯克希尔成为了一个以保险业为主业的多元化投资集团。

　　1972年，巴菲特接受芒格的建议，用2500万美元收购了喜诗糖果公司，以此为开端，巴菲特在并购方面不断扩张，增加对优质企业的控制权，股票投资的比重也慢慢降低。可以说，目前巴菲特最主要的投资是实业并购，其次才是股票。

　　到了2011年年底， 伯克希尔旗下五个最大的非保险公司——美国伯灵顿北方圣太菲铁路运输公司(BNSF)、以色列伊斯卡刀具公司(Iscar)、化工巨头美国路博润(Lubrizo)公司、芝加哥普利兹克(Pritzker)家族旗下工业集团Marmon、中美能源控股公司(MidAmerican Energy Holdings Company)，都取得了创纪录的盈利，2011年税前共盈利超过90亿美元。而在7年前，伯克希尔仅拥有其中的一家——中美能源，其他的四家公司都是巴菲特其间巨资收购而来。其中，2010年以340亿美元价格收购伯灵顿北方圣太菲铁路运输公司(BNSF)的交易是伯克希尔目前为止最大的并购交易。

　　相比之下，2011年底伯克希尔的持股市值为661.52亿美元，其中可口可乐、IBM以及富国银行这前三大重仓股是巴菲特投资组合中市值超过百亿美元的股票，持仓市值之和占全部投资组合市值的54.90%。不过与大笔的并购交易相比，股票投资只是冰山一角。

　　当然，并购交易为伯克希尔带来的利润也相当可观。巴菲特预计，除非2012年经济走弱，否则这五项非保险业务应该都能再创纪录，总盈利能够轻易超过100亿美元。

　　在一周前举行的股东大会上，巴菲特还指出，伯克希尔·哈撒韦的规模将会继续增长下去。有一天，340亿美元的并购交易规模将不再是上限。他进一步表示：“我希望自己能进行一桩大规模的并购交易，在我们有钱时，我喜欢进行并购交易。如果能在明天就进行一桩很好的并购交易，无论其规模是大是小，我们都会去进行。”

　　只有少数股票长期持有

　　与一般的投资公司相比，伯克希尔的模式也有一些特别。伯克希尔最主要的业务是保险，保险业务为伯克希尔提供的是“浮存金(float)”。每个行业都有浮存金，保险行业的浮存金就是保费。保费交给保险公司后，保险公司保留很少的支付金额，剩余的大部分保费可以拿出去进行投资，而投资收益却归保险公司所有，相当于无息贷款。

　　此外，由于伯克希尔已经连续9年实现了承保利润，所以这部分浮存金等于没有任何成本，巴菲特就利用这部分资金来进行投资。从这个角度来说，巴菲特的投资是带有杠杆性质的。在过去的9年里，伯克希尔的浮存金已经从400亿美元上升至700亿美元。正是这些巨额的浮存金让巴菲特数十年来并购企业完全不依靠债务。

　　当然，这些“浮存金”也是巴菲特进行股票投资的主要资金来源。不过，在股票投资方面巴菲特也并非把所有股票都长期持有。从巴菲特历年来持股变动情况可以发现，他的股票投资分为两类，一类是像可口可乐、宝洁、富国银行和美国通用这样的优质企业，巴菲特选择的是长期持有，很少进行大动作的换仓。以可口可乐为例，巴菲特最初买入可口可乐是在1988年，买入可口可乐股票5.93亿美元，1989年大幅增持近一倍，总投资增至10.24亿美元。1994年继续增持，总投资达到13亿美元，此后持股变动不大。到了2011年年底，可口可乐仍是巴菲特第二大重仓股。从1998年到2011年，美国股市历经牛熊，可口可乐股价也大起大落，但巴菲特仍然坚定长期持有。

　　这种投资也是目前最为大家所津津乐道的“价值投资长期持有策略”，但显然巴菲特并没有把所有股票都长期持有，事实上他本人一生的投资中，很多股票买了又卖，卖了又买，只有极少数股票才会长期持有。所以他投资股票的第二类就是低价买入、高价卖出，阶段性持有的股票。除了可口可乐、宝洁、富国银行、美国通用、强生以及最新买入的IBM外，其他很多股票巴菲特都只是阶段性持有，而非长期持有。

　　多元化的非常规投资

　　此外，大多数投资者可能不了解的是，价值投资者巴菲特也有很多非常规化的投资方法，比如套利、可转债、期货、外汇、债券等投资。

　　巴菲特说：“仅仅固守一种特定的投资类型或投资风格，投资者不可能获得超常的利润。只能通过认真评估实际情况并不断训练获得这种利润。”

　　巴菲特最早在合伙公司期间大概用40%的资金做套利，使合伙公司的业绩稳定增长，在熊市远远超越大盘和其他基金，而且没有一年发生亏损。巴菲特的套利和一般的投机套利不同，他的套利更多源自于并购套利或事件套利。这类投资的价格更多取决于公司的经营管理决策而非买卖双方的供求关系，影响投资价格的公司行为包括合并、清算、重组、分立等。

　　此外，巴菲特还在1994~1995年建立了4570万桶的石油衍生合约；1997年购买了1.112亿盎司的白银；1997年购买了46亿美元以账面摊销的长期美国零息债券；2002年首度进入外汇市场投资；此外巴菲特还进行固定收益投资，截至2012年一季度，伯克希尔拥有固定债券316.98亿美元，其中包括德、英、加、澳、荷五国AA级以上债券109.9亿美元。

　　陈理指出，常规投资的股票投资部分和市场的总体表现密切相关。而非常规投资部分通常和指数表现没有关系。在熊市中，非常规投资部分可以使投资组合表现更出色，对冲股市大跌的风险。

　　所以说，巴菲特并不仅仅是“买入并长期持有”的简单价值投资者，他的投资方法和策略都是多元化的，毕竟投资不是一件简单的事情。

　　巴菲特和他的两任妻子

　　2006年8月，已经76岁高龄的巴菲特与艾丝翠·孟克斯(Astrid Menks)正式结婚。她已经与巴菲特一起生活了28年，之前只是一名普通的酒吧服务生。巴菲特的女儿苏珊在奥马哈的家里主持了婚礼。“这是艾丝翠·孟克斯一生中唯一的一次婚礼，也是巴菲特这一辈子最后一次婚礼。”

　　巴菲特的前妻苏珊·巴菲特在2004年7月29日因心脏病突发去世，享年72岁。他们在1952年结婚，但苏珊在1977年就离家前往旧金山发展歌唱事业。双方分居但一直没有离婚。据悉，孟克斯正是苏珊介绍给巴菲特的，当年她是苏珊表演爵士乐的俱乐部的女招待。孟克斯在1978年开始与巴菲特同居，三人一直保持着一种微妙的关系。据说，他们的朋友以前经常收到同时署有他们三人名字的明信片。

　　刚认识巴菲特的时候，孟克斯只有30岁，是酒吧的一名普通服务员，相貌平平、朴实无华，这位来自立陶宛的移民和亿万富豪巴菲特有着天壤之别，但这样不可思议的事情真的发生了，她最终成为了巴菲特的第二任妻子。这个巴菲特晚年最重要的女人极少出现在镁光灯下，只是默默支持着巴菲特。