QE3之惑

　　上周五晚间公布的5月美国非农就业数据让人跌破眼镜，失业率则攀升到8.2%。这意味着奥巴马的选情雪上加霜，市场对QE3的预期再次急速升温。

　　那么，美国的QE（量化宽松）究竟有何用途？对经济复苏能起到多大的效果？QE的实质到底是不是印钱呢？

　　真正意义上的印钱，是指政府（央行）把印制的货币直接拿去购买商品和支付劳务。尽管所有人都知道市场是一只无形的手，但这只手又是如何发力的呢？历史上每次印钱的最直观结果，都是市场上的物价在短时间内急速上涨，导致实际购买力急剧下降，政府（央行）只能靠持续扩大货币面值来应付。

　　说到美联储的量化宽松政策，很多人也把它和“印钱”这件事画上了等号。但当我们打开美联储的资产负债表，告诉我们的却是另外一个故事。

　　大家都知道资产部分是美联储购入的各类资产，负债反映的则是美联储的资金来源。QE1和QE2前后，负债部分最大的变化发生在美国财政部账户和金融机构在美联储的储备余额这两个部分。前者由美国财政部通过增发国债筹集资金注入联储，QE1前后这个账户从49亿美元猛增到2359亿美元，而QE2后的今年5月中旬该账户规模是1010亿美元。后者则是以提高法定存款准备金率与超额储备金，支付较高的利息向银行借用资金。QE1前后该账户从72亿美元狂涨至8386亿美元，今年5月中旬则达到15137亿美元。QE的资金来源就是由这两部分组成。

　　前两次量化宽松的手法也有所不同。QE1是美联储用这两笔资金买入银行难以变现的各类资产如MBS(抵押贷款债券)等，以缓解市场流动性紧张并压低市场利率。但所购入的各类抵押品存在一定的风险，如果有所损失那就是由联储承担。QE2则是利用从银行募集到的资金用于购买长期债券、压低长债利率，从银行借入资金的利息也由联储承担。

　　通过发行国债来募集资金是和个人信贷一样预支未来财富的行为，国家以未来的税收等财政收入为抵押向市场借入资金，逐步偿还并支付相应的利息。但国债发行并不是无限的，市场这个无形之手会根据一个国家的实际经济状况来判断其未来能否偿还债务，这就是为什么日本国债占GDP近230%，依然能保持经济稳定，而希腊在160%左右就面临崩溃。

　　尽管美国国债已经达到GDP的100%左右，但并不代表已到市场所认为的极限。正如巴菲特所言：“我秘书缴的税多过我”，历史上里根时代把所得税和利得税都放在28%的水平，之后把所得税的最高税率提至35%，利得税率则降至15%。美国军费开支远超其他国家，随着反恐战争的落幕，削减军费也能起到节流作用。无论开源还是节流，美国财政收支依然有潜力可挖，只需国会增加国债上限。

　　QE1所起到的主要目的是缓解市场流动性的紧张，而QE2则是以降低利率为目标，尽管美联储在货币政策使用上几乎极尽所能，但经济复苏依然缓慢。问题的关键已经不是货币政策，而是消费者担忧经济前景导致信心不足，实施二次QE的结果除了再次炒高资产价格，对于实际经济的复苏帮助并不大。

　　而5月份希腊大选中领先的左翼政党发表煽动性言论，引发市场对欧洲经济前景的恐慌及对美国复苏前景的忧虑，美国消费者趋于保守不敢消费，直接导致了非农数据惨不忍睹的结果。市场上QE3呼声再起也在意料之中。

　　如果执行QE3，资金从何而来？受美国国债上限的限制，财政部暂时无法募集更多资金注入联储，继续扩大向银行借款反而会导致市场流动性下降。被认为将是QE3手法的逆转操作的确没有向市场借入资金，只是美联储自己抛售手上持有的短债，买入长债，推低利率，规模4000亿美元。但美联储还持有多少短期国债可以继续这样的操作，是一个问号。

　　QE起到的作用是救急和维护金融市场的正常运行，既然目前流动性充足、长期利率又已被压低了，笔者看来要刺激经济、带动就业，还不如靠增发国债进行大规模基建投资，这和美联储的职能就完全无关了。当然对交易员们来说，QE3这一针兴奋剂远比发债搞建设有意义——市场投机者根本不在乎什么长远效果。

　　美国经济至今仍以内需为主，与其冒着大打贸易战的危险来增加出口，不如提振国内的消费者信心。但面对共和党控制的国会，奥巴马所能用来刺激经济的手段有限，更何况距离大选只剩下半年时间不足以解决问题。

　　于是他只能把目光转向海外，向欧洲施压改变目前紧缩政策来稳定局势，和伊朗妥协防止石油波动导致衰退，寄望于中国明确经济刺激具体方案拉动全球经济，甚至按计划直接释放战略储备石油来压低油价，增加美国居民的可支配收入刺激内需。相比这些奥巴马目前能做到的事，QE3反倒只是美联储用来提振市场信心的口头承诺。

　　但经济阴影并没有消退，随着下半年全球各国经济刺激的结束，被QE所推高的全球资产泡沫将面临二次探底，或许到那个时候，美国国债上限再次提高，QE3才有可能真正粉墨登场担当救火的主角。

　　（作者系第一财经频道驻香港记者）