IMF的第二次错误

　　在关于中国经常账户顺差问题的预测上，国际货币基金组织（IMF）没有预测到2010年、2011年的大幅下降，在今年4月份改正了第一次错误。但IMF对中国当前经常账户顺差下降的定性，以及对中国中期（到5年之后的2017年）经常账户顺差的展望，则犯下了第二次错误。

　　在4月17日IMF发布的最新《世界经济展望》中，将对2012年、2013年中国经常账户顺差占GDP比例的预测下调为2.3%和2.6%，中期内（2017年）则将继续上升至4%至4.5%。

　　自2008年以来，IMF对于中国经常账户盈余一直估计过高：2007年，中国经常账户盈余占GDP的比例达到10.1%的高点。IMF在随后的2008年作出预测，未来几年内中国经常账户盈余占GDP的比例还将接近10%。这构成了美国指责人民币被严重低估的主要依据。但是，该比例逐年下降，2010年回落至4%，2011年进一步降至2.8%。IMF在报告中不得不承认：“这一反转比预期的幅度更大也更持久。”

　　本文所谓IMF犯下的第二次错误，是关于中国中期到2017年的经常账户顺差展望。根据IMF预测，这一指标在经过最近两年的下降之后，到2017年将回升到4%~4.5%的水平（在4%的合理水平之上）。也就是说，当前的下降是周期性的。但本文认为，中国当前经常账户顺差的下降是趋势性的，而非周期性的，到中期2017年这一指标不会出现上升，而是将基本下降到0的状态，即中国经济将迎来经常账户的平衡，甚至是逆差状态。

　　IMF展望的含义是，当前中国官方所判断的人民币汇率基本达到均衡状态是短期的，未来随着经常账户顺差比例的继续上升，人民币汇率水平将继续处于低估状态。而本文所强调趋势性下降的含义是，不仅当前，未来中期人民币对美元汇率都已进入均衡状态，而且如果美元指数出现升值的话，对美元汇率将出现一定幅度的贬值。

　　事实上这一判断非常重要，如果人民币进入长期均衡汇率，而不是暂时均衡、未来将继续升值，那么意味着国际资本对中国资产的配置将出现和过去10年完全不同的趋势变化。这有利于我们更好认识中国经济未来所面临的资本流动环境、外汇占款环境、总体流动性环境。

　　对于IMF犯下的“第二次错误”，笔者在此给出两条理由。

　　第一，金融危机之后世界经济的再平衡以及中国扩大投资、扩大内需的努力，共同推动了2010年后中国经常账户顺差水平的下降。储蓄长期投资是中国出现贸易顺差的根源，这一缺口即顺差水平。

　　中国储蓄率在2008年达到50%后缓慢下降，随着人口红利的减少，未来储蓄率的下降将是趋势性的，中国经济潜在增长率水平也将经历台阶式下降。政府、企业的储蓄率水平也将下降。中期下降至45%的水平是可期的。而随着危机后的投资刺激，中国投资率已在2011年达到47%的水平。在“十二五”期间看不到投资率大幅下降的可能，城镇化等将继续支撑中国投资率维持在45%左右的高位。

　　这意味着，中国贸易顺差将基本回归到零的状态。即便维持一定的顺差，经常账户占GDP的比例也不可能回升到4%以上的不合理水平之上。

　　第二，货物与服务贸易差额、投资收益项目是经常账户的两大主项，即便有贸易顺差，由于投资收益项目的净逆差，中国也将出现经常账户的净逆差。中国非常有可能出现类似巴西的状态：有贸易顺差，但不足以弥补国际资本收益汇出，导致经常项目出现净逆差。

　　截至2011年，中国境内外商直接投资FDI存量余额达到1.8万亿美元，依据业界较为低估的10%~15%的利润水平估算，FDI在中国每年利润规模达到1800亿~2700亿美元。如果这一利润规模全部汇出，这意味着，中国贸易顺差和外汇储备投资收益，需要累计达到这个规模才能维持总经常账户的平衡。2011年我国贸易顺差只有1551亿美元。FDI高成本、外汇储备低收益，将导致中国收益账户长期逆差。

　　问题在于，随着人民币进入均衡汇率状态，将有越来越多的国际资本选择将利润汇出中国，而不是像过去10年留存在中国获取货币升值收益。这将深刻改变中国经常账户结构，并推动中国出现类似巴西的某种状态，即贸易顺差不足以弥补投资收益项下的净逆差，导致经常账户水平净逆差。

　　中国作为制造业国家，很多人对中国的贸易顺差做出长期性判断，但到未来中期，一个简单测算，中国石油消费量从目前的4亿吨上涨到6亿吨，国际油价维持在100美元/桶，仅“石油赤字”中国就将达到2500亿~3000亿美元，加上煤炭、天然气等其他一次能源，仅一次能源赤字就很难实现贸易平衡。再加上收益账户的净逆差，总体经常账户的逆差是非常可期的。如果哪一天有研究机构提出一个“剔除石油赤字和收益项下的中国经常账户余额”，来衡量中国的贸易竞争力，那万不可信。

　　IMF所犯下的第二次错误，会误导市场对中国经济基本面的判断，误导市场对人民币汇率基本面的判断，并会误导中国经济有关中期调整的思路与策略。需深察之。（作者系本报评论部主任）