张茉楠：全球主权债务风暴恐难避免

　　张茉楠(微博) (国家信息中心预测部副研究员)

　　在欧债危机不断向更深和更广范围蔓延之际，G20这一全球治理机制再次被寄予厚望。各国已表明了在寻求合力救助欧债危机问题上的决心和立场，但我们也许还不能抱太高期望。

　　此次峰会最大亮点或是金砖国家联手向IMF注资。据IMF总裁拉加德(微博)称，目前筹集总额已达4560亿美元。然而，这些资金与全球庞大的债务规模相比只是 “杯水车薪”。截至目前，全球主要经济体背负了高达7.6万亿美元的沉重债务，其中G7国家今年到期的主权债务总额约7.3万亿美元，如算上利息，全球主要经济体今年所需的再融资规模将超过8万亿美元。据彭博社数据显示，在全球主要经济体的债务规模中，日本和美国占绝对大头。其中，日本将有3万亿美元债务到期，位列第一，美国将有2.8万亿美元债务到期，居于其次。随着全球经济增长放缓，投资者在出借资金时可能会要求更高的回报率，这意味着多数债务国将面临借贷成本上升的窘境。

　　在相当长的时期里，发达国家的主权信用债券都被视为财富标志和无风险资产，可被视为衡量其他金融资产价格的定价锚。因发达国家均享受全球最高的信用评级，其融资和违约成本都相当低廉，这加剧了发达国家债务的过度积累，造就了债券市场长期走牛，而金融危机中发达国家大规模的救市及发债更是变本加厉，将债务规模风险推至极高水平。

　　据IMF数据，从2007年次贷危机开始至2010年，全球经济体财政赤字占全球产出的比重平均上升了15个百分点，全球公共债务增加约15.3万亿美元，几乎等于此前5年年均债务增加量的3倍，负债水平普遍比危机前的2007年提高了15%-20%，进而使各国政府债券占比上升至35%左右。2010年，美、欧、英、日四大经济体总债务余额达84万亿美元，约为其GDP的2.4倍，在全球债务分布中，排名前10位的发达国经济体外债总和，已占到全球债务份额的83.8%，发达国家越来越形成对债务融资的高度依赖。

　　然而，伴随着欧债危机愈演愈烈，主权债变得越来越不安全，发达国家的债务依赖性经济模式正在走到尽头。事实上，美债被降级正是这一标志的开始。2011年8月份，美国国债首次失去“3A”降级，全球资产重心的价值中枢大幅下移。因为在全球3A信用评级中，美债占七成，是全球资产定价的基准。美债信用级别调降后，随之而来的是，无论是股票、金融、还是大宗商品市场都在暴跌。标普降低美债对全球金融而言，可以说是极具标志性意义的事件，因为等于全球资产价值的中枢都大幅下降，全球资产价值开始重估，主权风险溢价显著上升，这意味着对那些债务国而言，要求更大的风险补偿和更高的债务融资成本。

　　现在，正值欧债危机愈演愈烈之际，美债自然受到热捧，美国的国债依存度越来越高。反过来，全球资金流入美债，欧债融资就越来越困难。然而，欧洲的问题不可能永远掩盖美国自身存在的问题，美债不可能永远享受廉价的资本盛宴。美国“借贷成瘾”难改，根据美国国会预算办公室(CBO)预计，今年美国的债务对GDP比例将会达到67%，不仅远大于去年40%的债务依存比，更大于几乎是过去40年37%的平均数的两倍。由于去年刚刚提高的债务上限几乎被挥霍殆尽，债务上限风险依然阴云笼罩。根据美国民主和共和两党去年达成的协议，美国联邦政府公共债务上限提高2.1万亿至16.4万亿美元，但是，根据美国财长盖特纳的估计，在11月总统选举后至今年底前，美国很可能触及16.4万亿美元债务上限。如果美国两党债务上限之争再次引发混战，那么美国信级再次被降的可能性依旧很大。

　　而同样享受廉价债务融资的日本好日子也快过到头了。从日本国内经济前景看，日本正成为下沉的“泰坦尼克号”——“人口老龄化、产业老龄化、企业老龄化”，这是日本迟迟走不出增长型衰退的真正原因。上世纪80年代以来，为减轻日元升值的冲击，日本国内资金纷纷转向海外投资，带动了一批在日本已丧失了比较优势的日企将其主要生产和经营基地向外转移，致使国内投资相对萎缩，产业空心化趋势严重。2011年“3.11大地震”后，日本大幅调整能源战略，其能源进口在去年飞速增长，并导致日本越来越接近需要向国外借贷的程度，这很可能改变日本国债结构，增大外部头寸风险。

　　财政赤字、“以债养债”已成为发达国家经济支持经济运行的一种模式，全球经济正在被“债务”严重绑架。据IMF数据计算，日本、美国、法国，2011-2012年政府融资需求与GDP比率的平均值分别为54%、27%和20%。同时，欧美银行业也有大规模债务集中到期，均处于融资需求高峰期。再加上2012年全球银行业将有约7万亿美元债务到期，未来各国主权债务之间将形成极大的融资竞争，全球债务风暴恐难避免。