上海医药：医药分销业务将引领公司增长买入

　　上海医药是中国最大的垂直一体化的医药公司，拥有在中国排名第三的医药制造业和排名第二的医药分销业务。制药、分销及零售板块分别占到其2010年经营利润的61.4%、35.9%和1.4%。

　　制药业务：尽管其产品线丰富，但大部分产品都属于“普药”，面临激烈竞争。研发实力较差，但未来的并购有望成为其增长的动力。不过，2011年其收购的抗生素业务将会拖累其收入和盈利增长。制药业务营业利润预计在2011-13年分别同比增长3.2%、10.1%和14.3%。

　　分销业务：上海医药是华东地区传统最大的医药分销商，2009年占该地区11%的市场份额。通过并购，其业务已经扩张道福建、广东和北京等地区。其分销产自超过2,600个药企的18,600多种产品，客户包括7,600多个医院、2,300多个子分销商和2,200个零售商。随着市场扩张及由于经营效率提升带来的经营利润率的上升，该部分业务的收入及利润都将在增长迅速。2011-13年，预计该分部经营利润将分别同比上升65.9%， 43.1% 和29.0%。

　　预计2011-13年，调整后的每股盈利将分别同比增长26.5%，13.1%和18.5%至RMB0.860、0.973和1.153元。通过基于同业比较的分拆估值法得出公司估值为19.86港元，该估值相对于DCF估值有11%的折让。首次评级为“买入”。