华泰香港：中国秦发华丽转身 维持买入评级

　　中国秦发(866.HK)华丽转身，价值重估

　　华美奥能源48%股权收购完成，从煤炭贸易商到一站式煤炭供应商的华丽转身：我们调整了中国秦发的盈利预测与负债表，以全面反映华美奥并表后带来的影响。近日我们调研公司，与管理层讨论公司转型后的新发展思路与未来的展望。我们认为，秦发与其他国有和民营的煤炭企业相比，有着自身独有的优势。首先，公司上下游价值链的整合，尤其是公司在物流行业独到的优势，确保能为客户提供稳定优质的煤炭供应。其次，华美奥能源收购的完成将使得公司的资源获取更有保障。

　　更新公司的煤炭产量规划：我们了解到由于冯西矿的进展略低于原来的预期，2011年的出煤以工程煤为主，因此未能实现盈利。因此我们略微下调2011年的盈利预测至5.6亿元人民币，或0.27元/股。但是由于我们计入年底新收购华美奥能源48%的权益，因此我们上调2012年/2013年的盈利预测至9.1亿和11.5亿元。

　　资产负债表和现金流将合理改善：我们认为公司的煤炭开采业务降低了公司的应付款项，缩短了公司的帐期，因此公司的现金流将得以优化。此外，由于自产煤比例的上升，占债务比例巨大的贸易融资贷款将会有较大幅度的下调。我们认为公司通过优化资本结构，有能力在2013年把净负债比率缩减到100%以内。

　　维持买入评级。自我们首度覆盖以来，公司股价已上涨约40%，优于同期恒生国企指数约20%的涨幅。但是我们认为市场对于公司的转型仍未给予足够的关注，继续维持买入评级。维持六个月合理估值区间为港币2.3-2.5元港币。我们用合理估值PE倍数得出合理估值价。对应12年合理估值市盈率为4.5-5倍。对比纯煤炭开采公司的12年6至11倍的估值，我们给予秦发的合理估值价相对保守。

　　主要风险来自动力煤价超预期下跌，公司负债率过高，合同煤谈判破裂等。