债券市场点评:11海龙CP01降级事件点评-“垃圾债券”已现,信用债市场风险加大

东海证券有限责任公司 鲍庆


　　事件:

　　联合资信于2012年2月15日下调山东海龙股份有限公司主体长期信用等级至CCC,“11海龙CP01”信用等级至C,成为6年来国内首例“垃圾债券”。

　　评述:

　　公司经营面临多重困境到期违约成为大概率事件

　　公司的主营业务为粘胶纤维、帘帆布、无纺布的生产和销售,属于纺织行业。由于全球经济增长的放缓、人民币升值、原材料成本波动较大以及劳动成本上升等原因,纺织行业近两年的发展增速显著放缓,2011年下半年行业亏损企业数量同比增加28.7%,较同期全国工业高11.5个百分点。

　　作为行业亏损企业中的一员,公司近几年的盈利能力一直较差,从公司今年1月30日公布的业绩预亏公告可以看到,2011年公司的亏损预计高达10亿元左右,公司及其控股子公司在金融机构的逾期贷款额累计达5亿元左右。另外,公司与东营市东德商贸有限公司的买卖合同纠纷以及与潍坊市国有资产经营投资公司的借贷纠纷尚未解决,若公司败诉,需支付两个原告近8000万元的欠款,这项支出也将成为公司未来经营的负担,对业绩产生很大影响。鉴于以上各方面的原因,公司根本不具备对去年发行的短融债券进行到期偿付的能力,这一点市场上的预期已经很充分,所以自去年9月22日之后,11海龙CP01就没有任何成交量放出。目前距离此项短融债券到期还有59天,届时公司无法兑付本息已是大概率事件。

　　6年来首例“垃圾债券”的出现或提高市场对违约风险的容忍度

　　自2006年的福禧短融券被远东资信降至C级之后,海龙短融券是首例被调降至C级的债券,加之近期监管层将“高收益债券”的推出提上日程,债券市场“无实质违约”的时代将一去不复返。虽然目前国内的信用风险评级体系尚不完善,但随着低评级债券市场的扩容,市场对违约风险的认知能力和容忍度将不断提高,对此类债券的价格发现机制也将逐步完善。从这个意义上来说,此次降级事件将成为信用债券市场风险放大的标志性事件。

　　违约一旦发生或引发公司债券市场“连锁反应”

　　由于我国企业债券、中票和短融的发行主体以央企和地方性国企为主,很大程度上依赖中央或地方政府的信用,而公司债券的发行主体为上市公司,信息披露更为充分,更能反映微观经济的运行状况,最能体现偿债风险的本源。但目前公司债券市场整体评级偏高,AA评级(包含AA评级)以下的公司债券数量占比仅为40%左右,发行主体主要分布在房地产开发、钢铁、化工等行业,尚没有低于AA-评级的公司债券。若2个月后,海龙短融债到期违约一旦发生,会引起投资者对较低评级公司债券违约风险的重新审视。对于新湖债、银基债、津滨债等含有回售条款的地产类债券,在行业面临调整压力且未来偿付压力较大的条件下,一旦企业出现亏损或者降级的情况,都可能会引发投资者回售行为,加大债券价格波动风险。所以在实体经济尚未明显恢复的情况下,建议投资者注意中低评级公司债券的投资风险。