债券研究:信用债票息价值明显

光大证券股份有限公司 郜彦伟


　　债市动态点评--地方融资平台信用风险可控:2012年中国经济无硬着陆之忧,地方融资平台债务解决途径的脉络逐渐清晰—“在发展中解决问题”,这意味着,一方面经济要稳定发展;另一方面,地方政府资产负债结构要合理发展,地方融资平台信用风险可控,因此,我们认为:1)城投债在地方政府债务中占比小,公众影响大,相比较地方融资平台贷款整体信用风险实质较低;2)从供需角度看,在债务水平总量控制和信贷投放向好大背景下,高成本城投债全年供给逐步回落;3)城头债估值水平已处于历史高位。在城投债的投资策略方面,在区域和时间维度分化下,看好公用事业和能源提供类平台债券,战术上:区域和时间维度分化下,自下而上对个券精选着重考虑平台主体自身收入覆盖债务本息程度高的平台:山东、浙江、福建、广东、山西、内蒙古;区域筛选的指标主要是负债压力和财政收入,北京和上海作为两个核心金融中心也列入;时间维度上,我们偏好2010年6月以前的老券,但目前资质略好的老城投债市场上基本买不到,个券主体业务类型偏好电力、煤气及水的生产和供应业(以下简称公用事业能源类),现金流稳定,能不依靠财政、覆盖自身债息的主体。在个券筛选上,推两类:1)公用事业能源提供类平台,信用资质尚可的个券;2)区域财政实力强的综合市政类平台。

　　市场回顾:银行间方面,随着资金面先收紧后缓解,本周银行间中高评级信用债收益率先扬后抑,整周看仍小幅下行,而短期限低评级信用债继续大幅下行,部分3年期和5年期AA 级中票收益率下行也比较明显,符合我们上周的看法:降准将对低等级信用债将形成明确形成利好。交易所方面,城投债收益率延续下行趋势,高低评级公司债收益率分化:高评级品种收益率窄幅变动,低评级品种普遍下行,低评级房地产债收益降幅明显。市场展望:

　　下调存款准备金率后,资金面虽然有波动,但是紧张状况将得到缓解是大趋势, 7天回购将回落至3.5%-4.0%,收益率曲线将逐步陡峭化,3月份降准对银行恢复信贷投放能力的作用效果将显现,实体经济稳住并略有回升,将对低等级信用债将形成明确形成利好,但收益率分化仍是大方向。

　　投资策略:信用债票息明显

　　在投资策略上,我们维持之前的看法中长期中高等级信用债继续持有,在收益率有较大幅度反弹的情况下,增加配置。对于低评级短融,收益率仍有下行空间,可以根据资金情况进行配置。而长期限低评级信用债收益率分化仍是大方向,可以挑挑捡捡,我们推荐煤炭、上游采矿业以及部分中制造类、偏下游的消费和公用事业类。