债券市场周报:资金面偏紧局面不可持续,央行主动货币投放动机明显增强

华泰证券股份有限公司 程艳


　　3月份官方PMI指数落在53.1%,仅略高于09年52.4%的同期水平,明显低于05年以来的历史同期均值水平55.2%,显示经济季节性反弹偏弱。而受3月份官方PMI指数和汇丰PMI指数表现有所差别影响,市场对经济继续下滑的担心依然不解,特别是对中小企业的生存状况。而从官方今年2月份开始披露的大型企业、中型企业、小型企业PMI分项指数来看,大、中型企业PMI指数环比分别回升3.4%、0.9%,而小型企业环比回落1.3%。总体来看,经济下滑仍在持续,中小企业生产现状堪忧。

　　根据我们的初步估算,3月份CPI将落在3.4%左右,上下浮动或不超过0.1个百分点。二季度来看,延续我们2012年度策略报告的观点,虽然3月份将面临小幅反弹,但二季度维稳于3.40%左右是大概率事件,对债市基本面依然形成一定支撑。

　　5日以来,受准备金补缴(媒体报道,四大行3月新增存款2.25万亿元)和历来4月为财政缴款月影响,银行间质押式回购市场利率逐渐抬升,以R007为例,5日其成交均价落在4.08%,甚至高于季末时的水平,而从6日的成交状况来看,回购利率依然在抬升。未来看,虽然后两周公开市场到期资金量分别高达1310亿元、1050亿元,但在目前外汇占款很有可能继续低位徘徊的状况下,央行主动投放货币的动机明显增强,再次降准的必要性有所提高。

　　投资策略方面,经济惯性下滑还在持续,通胀小幅反弹后有望企稳,债市基本面的支撑依然健在,只是收益率大幅下行的动力已经衰竭,特别是利率债和中高评级信用债。但考虑到货币市场资金面适度宽松仍然可以预期,期限利差套利和信用利差套利会是今年债市增强收益的主要途径,即以短周期的回购市场资金杠杆化配臵中长端利率债或中短端中高评级信用债。

　　而对于中低评级而言,沙里淘金依然是今年债券配臵和交易的投资主线,只是考虑到近期中低评级信用产品收益率已经明显大幅下行,相邻等级信用利差已回复至50BP左右的历史中值水平,受供给还在放量影响,继续下行的空间已经不大。建议在同一评级体系中,从收益率高于整体水平的个券种精挑细选,比如老城投债、新发公司债、短融和中票,期限尽量控制在3年左右,且要继续回避地产债。

　　转债方面,建议关注:1.债性较强品种之间的轮动,如唐钢、新钢、博汇;2.投资价值超越正股的品种,如工行、石化。