利率市场周报:金融债,这些年这些事

安信证券股份有限公司 景晓达


　　2012年4月12日央行公布的3月份的货币信贷数据。看起来存款和贷款两方面都存在一定超预期的因素。

　　根据3月份的货币信贷数据,我们倾向于认为贷款的集中放量更多的源于商业银行的供给推动,尽管其中毋庸臵疑地暗含一定的政策放松意图,但从央行其他政策的配合上说,政策的放松看起来还是迟缓和不足的。支持这样看法的逻辑主要有如下几点:

　　首先,从实体经济的需求角度来看,M1和M2指标揭示的企业存款定期化倾向,以及中长期贷款增速继续回落,表明需求依然疲弱;

　　其次,存款准备金率调整明显滞后,表明监管部门的放松意图并不强烈,这可能与近期CPI在回落过程中几经反复有关。我们认为决策层并无强烈的放松意图;

　　再次,从信贷的结构上来说,短期性贷款的全面增长是本月信贷超预期的主要贡献力量。此外,居民户的短期贷款也发生显著增长。结合起来看,商业银行主动提高信贷供给进而导致3月信贷增长看起来是合乎逻辑的。

　　其中,唯一令人疑惑的地方在于短期资金供给的提升并未伴随短期资金利率的下行,3月内票据直贴利率基本维持不变。对此我们倾向于认为这可能源于社会资金供给渠道上经历了体内化的过程,这可以从3月份的社会融资总量占比数据上窥得一斑。

　　若这样的看法是正确的,那么信贷的增长能否持续将取决于商业银行的主动供给能否持续。考虑到央行公开市场上的调控慢于预期,外汇占款较去年呈现平台式的回落,基础货币的不足或对信贷增长形成制约。此外,3月份存款的快速增长与2010年下半年以来的季节模式一致,4月份储蓄存款的快速回落可能在存款层面对贷款形成压制。

　　风险提示:4月央行主动信贷投放