信用债周报:春逝夏至冬未来

国泰君安证券股份有限公司 黄纪亮，姜超


　　年初至今,中票发行较去年同期大幅减少,前四个月净供给仅1000亿,一方面是信贷趋向宽松,企业贷款增加,另一方面可能源于企业融资需求的下降。

　　而企业债发行明显增加,前四个月净供给达到2500亿元,发行主体主要大型央企和地方城投企业,其中中石油发行量为800亿元,国家电网为150亿元。未来超AAA企业债供给压力仍然存在,但城投债供给或有明显回落。

　　信用债日成交量稳步增加,上周日均再度超过1500亿元,近历史新高。信用债略显滞涨,但成交量持续提升,反映市场分歧有所加大。信用市场最美好的春天已逝去,烦躁的夏天来临,但预计信用市场离冬天尚远。

　　4月以来票据直贴利率基本维持在5.5%左右,而短融收益率继续下降,其中AA级下行近30bps,AA-级下行超50bps,目前AA级收益率为4.65%,较票据直贴利率低90bps左右。短期内短融下行或受阻,尚待央行进一步宽松政策的释放,比如下调存准等。

　　AAA级中票持续调整后似有走平迹象,而AA级中票连续走强后似有受阻迹象,高低等级利差已大幅回落至09、10年水平,继续下行动力有限。目前AAA级和AA级中票已重回起跑线,未来两者同向变动概率加大,方向上,我们仍然认为收益率向下可能性更大。此背景下,建议投资者适当增加中高等级流动性较好的品种。

　　信用曲线继续趋陡,5-3年期限利差仍有回升空间,我们坚持的3年期策略依然有效。

　　城投债全面下跌与前期涨势过快过猛有一定关系,部分资金或获利了解,或转向信用等级更高流动性更好的品种。

　　对于大多数资金,城投债仍是最佳配置品种,目前信用走牛趋势并未逆转,城投政策红利继续展开。但值得注意的是,未来个券齐涨将打破,分化或将显现,建议调整持仓品种,降低高风险长久期品种,增加低风险短久期品种。