短期以震荡为主 中期上行趋势不变

　　◆策略视点：外汇占款增速回落使得基础货币被动投放压力明显减小，从而有利于提高央行货币政策的有效性。1季度经济增速快速回落导致政策放松的必要性已明显增加，而物价(包括房价)压力对政策放松的制约还将继续回落。短期来看，由于近两月通胀水平仍维持在3.5%左右，央行保持银行间资金面及回购利率稳定的意图仍比较明显。中期来看，我们认为，随着通胀水平持续回落，尤其是6月份CPI同比可能回落至3%以下的较低水平，未来短期利率仍有明显的下行空间，从而有利于市场估值水平的继续修复。同时，需求疲弱将对当前经济形成压制，短期市场将以震荡为主，中期上行趋势不变。

　　◆外汇占款增速回落有利于提高货币政策有效性。中长期来看，全球经济再平衡、国内人口结构变化与经济去地产化等因素使得外贸顺差与外商直接投资(FDI)存在下降趋势。人民币升值压力明显下降，未来热钱流入也难以对新增外汇占款形成持续正面拉动。外汇占款增速回落使得基础货币被动投放压力明显减小，从而有利于提高央行货币政策的有效性。

　　◆物价约束趋于下行，政策放松预期持续。央行政策目标主要包括保持增长、稳定物价和充分就业。由于我国人口结构已度过刘易斯拐点，就业压力已明显下降。1季度经济增速快速回落，政策放松的必要性已有所增加。而对于物价(包括房价)压力，我们认为，其对政策放松的制约将持续下降，政策放松预期将在中长期内持续。CPI的下行趋势将延续至7、8月份，下半年单月同比也都将保持在较低的水平。考虑到地产调控政策的持续、新建商品房库存的累积、以及未来地产销售与开工情况，未来房价整体仍将处于下行趋势之中，其对货币政策放松的制约也将下降。

　　◆政策预期波动主导短期流动性改善节奏。我们认为，中期来看，物价压力对政策放松的制约将继续下降。短期来看，由于近两月通胀水平仍维持在3.5%左右，央行近期推迟降准，同时使用正回购或逆回购保持银行间资金面及回购利率稳定的意图仍比较明显。我们认为，随着通胀水平持续回落，尤其是6月份CPI同比可能回落至3%以下的较低水平，未来回购利率将有较大的下行空间。短期利率的回落必将有利于市场估值水平的继续修复。同时，需求疲弱将对当前经济形成压制，短期市场将以震荡为主，中期上行趋势不变。