2012年5月14日利率市场周报:经济“退一”与降准同步共振,利率底部将快速探明

申银万国证券股份有限公司 屈庆


　　投资要点:

　　策略篇:短期内机会大于风险,但趋势性行情难期经济增长环比数据的显著下行回落引发了市场对于经济稳定复苏进程的疑虑,并可能进而产生经济增长再度加速回落的预期(类似于2011年四季度),这种情绪预期的变化是导致近期债券市场空翻多变化的根本原因;

　　利率品牛市行情产生的条件是:必须要明确断定出随后月份的经济增长环比将在4月份的基础上继续加速回落,即5月份的工业增加值环比要比4月份的环比水平更低,在此基础上将在很大程度引发政策的大规模放松,推动利率品的牛市走向极致。

　　我们总体认为,5月份的经济环比数据将在大概率上出现回升。从最新的高频数据显示,在4月份发电量数据出现明显低于历史均值后,5月上旬的电量数据显著高于历史同期平均;

　　在综合考虑“理性大逻辑”和“市场情绪因素”的双重作用下,我们认为:在短期内(新的同步性指标变化未明确前),利率品市场的机会大于风险,而从更长期角度来看,利率下行的趋势性行情依然难以出现;

　　我们认为利率快速下行行情进入尾声,利率将以一种“一步到位”的方式探明底部。

　　其次从目标位置来看,我们认为10年国开行金融债券利率回落的底部支撑位置在4.15%附近(目前在4.30%附近)。建议投资者根据自身的风险偏好程度将仓位均调整至中性水平,该操作的安全周期大约为10天(5月中旬期间)。

　　“降准”政策传递出的若干意义

　　本次降准的意义:兼顾了基本面背景和资金面背景,一举两得;

　　本次“降准”并不具有“显著”超预期效应,而且从侧面角度明晰化了中央银行逆回购操作的主要目的在于利率调控;

　　本次降准对债券效应不同于上次,但对利率下行空间贡献有限,可加速利率下行速度;

　　经济数据分析:总体看,4月各类经济数据都几乎低于市场预期,引发市场对经济的担忧。

　　从信贷数据看,4月居民贷款增长缓慢,企业贷款增长相对稳健。但从结构看,企业票据融资增长迅速,中长期贷款增长缓慢,企业贷款有虚高成分。企业中长期融资需求回落。

　　从国内需求看,4月固定资产投资和消费增速均回落,在政府投资推动下,投资相对好一些。4月消费低于预期,一方面原因可能在于物价较高,挤压了部分消费;另一方面,由于房地产调控累积效应显现,与房地产销售相关的消费均出现回落。

　　4月CPI符合预期,PPI回落速度有所加快。我们估计5月CPI大致会在3.1-3.3%的水平。我们依然维持6月CPI同比增速将回落到3%以下,7月是全年CPI最低点的判断。