债券市场周报:政策发力保经济,利率短久期信用重配置

华泰证券股份有限公司 程艳


　　受今年投资和信贷投放整体有所后移,以及央行年内第二次降准影响,二季度GDP环比增速或有一定幅度的反弹,但受去年同期高基数影响,同比增速或仍在下行,极有可能落在8%以下。通胀方面,CPI趋势性回落依然不改,但由于5月份翘尾因素解除量较少,CPI增速短期维稳可能性较大,步入6月份之后同比增速或再现明显回落。目前来看,基本面对于中长端利率债的支撑作用依然较为强劲,但历经本周的大幅下行之后,10年期国债收益率已快速回落至3.41%,未来其潜在的上行压力也在逐渐累积。延续我们2012年度策略报告的观点,10年期国债收益率全年大部分时间将落在3.40%-3.60%之间。

　　投资策略方面,我们认为,经济超预期下滑之下政策已经主动出手,降准、降税、消费补贴未来都将缓慢发力,由此我们判定5-6月份宏观经济很可能成为经济见底的分水岭。市场近期极度悲观的情绪引发这一周股市连续大跌,从而使得债市出现了久违的大踏步上涨,债券收益率下行的幅度也超出我们此前的预期。假如我们的宏观判断成真,即经济于5-6月份成功见底(不代表之后会大幅反转),那么这轮债市的反映确有过分强烈之嫌。为此,我们提醒债市投资者乐观中须保持谨慎,即虽然债市的慢牛行情依然较为确定,但短期收益率快速下行之时切莫追高,目前债市收益率潜在的上行压力依然不小,特别是利率债。

　　信用债来看,本月初交易所低评级信用债的U型走势之后,市场或归于平淡,未来价值实现将重归持有期方式。特别来看本周各评级的表现, AA级收益率下行幅度稍弱于AA+和AAA级,于是从估值的角度来看,AA级信用产品的投资价值将会有所显现,建议投资者关注我们一直以来推荐的3年期左右的老城投债、部分股东背景较强的地产债。另,当收益率整体盘整之时,一级市场或是债市淘宝的重要渠道。更多个券推荐请详见图表22。

　　转债方面,我们预计股市中短期内震荡局面不改,因此首推安全边际更高的银行、石化、电力转债。其中工行、石化的投资价值均超越正股。