2012年国开(18-22期)金融债增发

中国国际金融有限公司 陈健恒，徐小庆


　　回购利率和债券收益率经过大幅回落后,目前保持平稳。

　　上周市场在央行下调法定的提振下,收益率有较大幅度的下降。在资金面转向宽松的情况下,1天和7天回购利率降幅近100bp,创年内的新低。在回购利率下行的带动下,短期债券收益率回落幅度也相对较大,收益率曲线呈现陡峭化下移。国债收益率曲线基本创年内的新低,而政策性银行债收益率曲线在5年以下期限创出新低,5年以上品种则仍略高于1月下旬的低点,尤其是国开债,由于与非国开债之间的利差扩大,与年初低点之间的距离高于非国开债。

　　在国债收益率处于低位的情况下,国开债的相对价值有所提高,预计机构有较强的配置需求。从上周收益率的降幅来看,国债高于政策性银行债,使得两者之间的税收利差和隐含税率有所扩大。目前1到5年期的隐含税率都在20%以上,显示政策性银行债相对于国债的有较明显的吸引力。由于国开债收益率比非国开政策性银行债收益率还要高出10-20bp,则国开债相对价值更高。在资金面转松的情况下,前期银行类机构对国开债需求不强推升其收益率的情况会有所改观,国开债和非国开债的利差有望缩小。预计机构对本期国开债有较强的需求。

　　预计中标利率可能略低于二级市场水平。目前1、3、5、7、10年期国开债的二级市场收益率大约在2.95%、3.53%、3.8%、4.04%、4.11%,已经明显低于前两次的发行利率。

　　虽然国开行适度增加了5到10年期品种的单支发行量,但考虑到资金面较松以及国开债收益率具有相对吸引力,因此发行利率仍可能略低于二级市场水平。预计1年中标利率可能在2.88%-2.92%,3年可能在3.48%-3.52%,5年可能在3.77%-3.81%,7年可能在4.00%-4.04%,10年在4.09%-4.13%。手续费大约影响收益率2bp,需求较强的投资者可以在更低标位投标。