第一上海：预计中信大锰2012年将录得亏损

　　中信大锰(1091,持有)：电解锰价格大幅下跌 预计2012 年将录得亏损

　　2012 上半年盈利预警根据2012 年前四个月未经审计账目，公司预期上半年业绩同比将录得重大跌幅。并且若5、6 月份情况未有重大改善，上半年股东应占溢利将录得亏损。公司上半年业务情况恶化的主要原因是产品价格的大幅下挫而生产成本未有下降，另外2011 年5 月因收购汇兴矿获得2.59 亿港元的一次性收益也导致2012 年同比的大幅下跌。

　　电解锰价格大幅下跌，短期内回升动力不足

　　受到下游钢铁市场低迷的影响，钢铁产品需求疲软，价格持续走低。公司主要产品电解金属锰的售价也从去年10 月份以来逐步下滑，国内价格由1.9 万元/吨下跌超过20%，目前基本维持在1.5 万元/吨的位置。但由于价格水平已低于一般生产商的成本线，并且如大锰此类的行业龙头也出现亏损迹象，因此预期价格继续出现较大跌幅的可能性不大。下游市场方面，尽管近期发改委批复了一系列包括钢铁、基建在内的重点项目，但钢铁产品的供需矛盾仍难有明显改善；另外生产不锈钢的重要原材料电解镍的价格也在继续走低，目前国内已跌到1.25 万元/吨以下，总体而言电解锰价格暂不具备显着回升的有力支撑。

　　BHP 对华报价连续上调，但加蓬矿上半年难有贡献

　　BHP 对华锰矿报价自2011 年末以来有较大下调，调价一方面受市场影响，另一方面也是BHP 打压行业新进者的措施，因此预期下调时期不应过长。2012 年5 月开始，BHP 报价连续三个月上调，七月份主要产品如46%的块矿的报价已回升至5.35美元/吨度，接近年初下调前的5.5 美金/吨度的水平。公司此前计划今年销售加蓬锰矿30-50 万吨，但将根据国内的需求与价格变化而调整。从目前情况看，下半年国际氧化锰价格的回升预计将对加蓬有一定的带动，但上半年难有表现。

　　下调目标价至0.83 港元，调整至持有评级

　　由于主要产品价格仍在低位徘徊，电力、员工成本等则处于上升趋势，我们相应下调了公司主要下游产品价格以及加蓬的销量预测，预期公司2012 年将录得亏损，EPS 预计为4.36 港仙。公司业绩具有较大弹性，且拥有矿山资产，结合PE 与PB估值，下调12 个月目标价至0.83 港元，对应2012/2013 年0.64/0.58 倍PB，2013年8.1 倍PE，调整至持有评级。