信用债券市场2012年下半年投资策略:及时调整持仓结构,把握城投债的政策利好

招商证券股份有限公司 罗樱


　　上半年信用债轮番上涨,但风险偏好已开始下降。由于一季度经济先行指标出现超预期好转,市场对去年底过度悲观的经济预期进行了修正,市场风险偏好出现了明显抬升,各评级信用债轮番出现了大幅上涨。随着二季度经济数据低于市场预期,以及企业经营状况的恶化和流动性风险的提升,5月各评级、各期限信用债的信用利差先后都出现了一定幅度的走扩,各类信用债的收益率下行幅度已明显趋缓,市场风险偏好也有所下降。

　　下半年需要同时关注货币政策的放松和经济的见底回升。经济下行风险的加大和企业经营形势的严峻必然带来政策更大幅度的调整,一旦通胀压力出现实质性缓解,货币政策将出现更大程度的宽松,而企业融资能力的明显增强将带来信用风险的缓解和流动性风险的大幅下降,我们认为下半年货币政策的宽松将是高收益品种下一轮行情的催化剂。 下半年投资策略--及时调整持仓结构,把握城投债的政策利好。我们认为下半年需要警惕经济在底部盘整时间过长导致企业经营状况的持续恶化,以及在政策全面宽松前出现的信用风险暴露,同时也需要及时调仓以应对经济见底回升后行情转换给债市带来的估值调整风险。我们建议三季度前期以中高评级(优质AA、AA+和AAA)、3-5年左右久期的配置为主,若外围经济的恶化超出预期,高评级品种将随着利率品种出现交易性行情。随着经济的底部回升,逐步提高低评级品种的仓位,并适当缩短久期。高收益品种继续推荐信用风险低、且在稳增长中受益于政策利好的城投债。

　　警惕经济底部盘整期的信用事件和政策放松前的流动性风险。经济的底部盘整将使各行业企业的经营和财务状况继续变差,需要警惕货币政策全面宽松前因经营恶化而引发的流动性风险和信用事件。建议投资者警惕化工、化纤、以及交运设备行业中行业地位不强的发债企业,尤其是化工、化纤此类两头受挤、行业集中度低,且行业内企业多为民营企业,外部融资能力也较弱,需要对行业内的发债主体保持关注;需要警惕钢铁、有色金属冶炼行业出现负面信用事件带来的估值调整压力,以及其上游的设备供应商,以及民营建筑、小型房企的相关风险暴露。

　　城投债将迎来政策利好,但需警惕供应压力。随着经济形势的进一步恶化,微调的政策导向已开始逐渐往“稳增长”的方向调整,在出口和消费短期难有起色的情况下,加大政府投资力度将成为必然,而作为政府投资的主要实施者,城投公司的重要性也将逐渐随着政策的调整而有所提高,其融资能力也将受益于相应的货币政策放松,因此,我们认为下半年城投债的行情依然值得关注。同时,首批信贷资产证券化的获批,也将提升公用事业类资产的流动性,间接提升城投公司的外部融资能力。不过,若一旦因稳增长而出现较大幅度的政策放松,也必然带来城投债供应的放量,带来一定的压力。建议投资者积极把握城投债的投资机会,不过配置节奏可以放慢,并积极挑选性价比较高的低估品种。