华泰香港：中国利郎增长稳定 建议买入

　　中国利郎(1234.HK)

　　评 级：买入

　　目标价：7.80

　　控制库存，渠道库存消化良好。公司2011年秋冬货品售罄率80%-85%左右，截止2012年5月，春季货品售罄率为65%-70%。公司已采取相关措施加强零售管理，强化销售渠道，一方面，除了百货商场的店铺外，公司计划到2012年底前将所有零售店铺的销售及库存状况连网，及时了解销售数据，另一方面，控制经销商在订货会的首单订货量，将原有85%-90%的首单下降到80%，提高补单的比例，消化库存压力。

　　店铺以三、四线城市为主，增长稳定。截止2011年底，公司门店总数3,268个，其中60%以上的店铺集中在三、四线城市，在2012年上半年消费市场整体不景气的情况下，我们认为三、四线城市的居民由于收入水平的提高，以及居民对经济的敏感性较弱，消费需求相对稳定，增长确定性较强。

　　预计全年增长20%以上。2011年全年公司同店销售增长18%，今年1-4月同店增长放缓至14%，5月份继续略有放缓1个百分点左右，我们预计全年仍可以保持双位数的增长。2012年春夏订货会，LILANZ订单金额同比增长28.5%，平均售价及销售量均达到双位数增长，L2订单金额同比增长1倍。秋冬季的订货会，公司要求经销商降低首单订货量至80%，秋季订货会订单金额增长16%，冬季订货会LILANZ和L2订单金额分别增长11.5%和40.5%，平均售价单位数增长。

　　毛利率提升空间有限，费用率提升。公司给经销商的折扣比率维持，受成本上升影响，毛利率继续提升空间有限，同时，公司费用率已压缩至较低水平，预计2012年费用率将小幅提升，总体利润率水平较难出现明显提升。

　　税率提高，净利润率下滑。公司所享受的优惠税率已经到期，2012年开始将恢复正常税率水平，受此影响，公司净利润率将出现明显下滑。根据我们预测，公司2012年净利润6.4亿人民币，同比增长3%。

　　估值低估。公司作为发展已较为成熟的男装企业，产品定位三、四线城市的男装市场，考虑到该市场的发展潜力及公司的品牌竞争力，我们看好公司的长远发展。根据公司PE-Band走势图，目前公司股价相当于2012年预测每股盈利的8倍，估值低估。

　　评级买入，目标价7.80港元。我们结合公司PE-Band和行业平均估值水平，认为12倍PE估值合理，给予公司目标价7.80港元，目标价相当于2012年每股盈利的12倍及2013年每股盈利的10倍，较现价有43%的上升空间，评级买入。