三一吞象加重资金链负担 改写行业竞争格局

　　闪电收购有“大象”之称的全球混凝土机械第一品牌德国普茨迈斯特公司，三一重工(微博)将中国工程机械行业近年来的海外并购推向高潮，也改写了这个行业的全球竞争格局

　　【作者：《财经》记者 李岩 鲁伟 】

　　1月31日下午1时30分，三一集团长沙总部大会议室，董事长梁稳根率先露面。找到放着自己名牌的座位后，梁看了看手中的讲话稿，又看了看四周，一切妥当。新闻发布会半小时后才开始，他走向隔壁的休息区，独自等待即将到来的重要时刻。

　　“这次(收购)干得太漂亮了！”等待的间隙，梁稳根对《财经》记者说。这位2011年的中国新晋首富，多年来保持着低调作风，极少面对媒体，但此刻，他并不掩饰自己的兴奋。

　　三一与同城的中联重科(000157.SZ)、老牌国企徐工集团(微博)在中国工程机械行业三足鼎立多年，与另外两家企业不同，尤其是与频频发起海外收购的中联重科不同，三一成立23年来还从未有过海外并购。业界认为，梁稳根需要一次“改变全球工程机械行业竞争格局”的大收购，让三一完成由大到强的蜕变。

　　下午2点，新闻发布会如期开始。三一集团的旗舰企业、中国市值最大的工程机械制造商三一重工股份有限公司(下称三一重工，600031.SH)宣布以公司旗下三一德国有限公司(下称三一德国)为平台，联合中信产业投资基金(香港)顾问有限公司(下称中信基金)，斥资3.6亿欧元收购德国普茨迈斯特公司(Putzmeister Holding GmbH)100%股权。其中，三一德国收购90%股权，合3.24亿欧元(折合人民币26.54亿元)。

　　该笔交易为迄今最大一宗中德并购案，如果交割顺利，将催生一个新的全球混凝土机械制造巨头。

　　“普茨迈斯特对三一的国际化有着无可估量的价值。”梁稳根在发布会上说。

　　有“大象”之称的普茨迈斯特，由卡尔·施莱西特(Karl Schlecht)于1958年创建，为全球混凝土机械第一品牌，其混凝土泵车市场占有率长期位于世界首位。1994年，三一重工正式进军工程机械领域，近年来成为普茨迈斯特最强劲的竞争对手。

　　2009年，三一重工超越普茨迈斯特，成为世界销量最大的混凝土机械制造商。在整个工程机械行业，按2011年销售额排名，普茨迈斯特居全球第36位，三一重工则位列第九。

　　收购“大象”正是梁稳根所期待的、改变行业竞争格局的并购，但这样一个交易，所用谈判时间却不足三周。

　　相比2008年中联重科联合弘毅投资、高盛、曼达林三家私募基金对混凝土机械行业排名第三的意大利CIFA公司的收购，三一重工此次收购速度之快令人咋舌。

　　这一闪电收购，将中国工程机械行业近年来的海外并购推向高潮，全球行业版图也因此生变。而对于长期坚持自建工厂、内生式扩张的三一重工，本次收购是其国际化历程中的一次全新尝试。

　　闪电截击

　　竞购“大象”的五家中国企业中，拿到发改委“路条”的中联重科反而早早出局

　　普茨迈斯特运营总部位于毗邻斯图加特的Aichtal，拥有员工3000人，主要从事开发、生产和销售各种形式的混凝土泵及辅助设备。公司已在美国、英国、法国、意大利、中国等十多个国家建立了子公司，拥有全球性的销售网络。

　　在混凝土泵车制造领域，普茨迈斯特的全球市场占有率长期高达40%左右，且90%以上的销售收入来自德国之外的110多个国家和地区。

　　若不是金融危机的巨大冲击，以及中国政府4万亿元投资拉动，中国工程机械公司兼并这家德国行业领头羊几无可能。金融危机后，普茨迈斯特业绩迅速下滑，销售额从2007年10亿欧元的峰值一路下滑， 2008年8亿欧元，2009年4.4亿欧元，2010年和2011年虽回升至5.45亿欧元和5.7亿欧元，但距离峰值仍然较远。

　　虽为公司创始人，但从1998年起，时年65岁的施莱西特便不再参与普茨迈斯特的经营管理。不过，他一直在为公司寻找更好的发展方向。施莱西特通过自己创立的两只基金KSG和KSF，分别持有公司99%和1%的股份。

　　“这就像父母对待孩子一样，为他着想，帮助他，但同时也要让他走自己的道路。”谈起自己用毕生精力经营的公司，施莱西特对《财经》记者如是说。

　　面对没有合适接班人的尴尬，接近耄耋之年的施莱西特认为，鉴于自己的子女不愿意亦不适合接管公司，因此公司必须脱离长期以来的家族企业模式。

　　2011年底，经过高层磋商，普茨迈斯特决意通过顾问公司寻找潜在买家。

　　谁都不愿意错过能够“改变世界竞争格局”的机会，“大象”此举当即引起三一重工、中联重科、徐工机械(000425.SZ)等国内企业及卡特彼勒、小松等国际巨头的极大兴趣。

　　据三一重工方面透露，“大象”在去年12月下旬分别致函三一重工、中联重科、徐工机械、福田雷沃、北方重工五家中国企业征询交易意向，并很快与五家企业分别签署保密协议。“大象”希望从中挑选一家作为最终合作方。

　　在中国，按照国家发改委《关于完善境外投资项目管理有关问题的通知》(发改外资[2009]1479号)，“境外收购项目在对外签署约束性协议、提出约束性报价及向对方国家政府审查部门提出申请之前，境外竞标项目在对外正式投标之前，应向国家发展改革委报送项目信息报告，并抄报国务院行业管理部门。”

　　这一事前审批的规定，旨在“规范”国内企业的海外投资活动，避免多家企业对同一个海外项目竞相提价。

　　在“大象”寻找潜在目标期间，中联重科向国家发改委申请收购并获通过，拿到了俗称的“路条”。2008年，正是因为中联重科拿到了发改委的“路条”，有意参与竞购CIFA的三一重工被迫止步。

　　按以往惯例，握有“路条”的中联重科认为自己才是“大象”的合规收购者。但知情人透露，“大象”此前和五家企业签署的保密协议规定，禁止竞购者和任何第三方接触。三一重工方面坚称，除签署保密协议的双方外，其他方均属于第三方范畴，包括发改委。中联重科有关人士则对此回应：比起商业合同，国家法规更重要。

　　2011年1月20日，三一重工和“大象”正式签订股权转让协议。此前几天，双方已初步达成排他性合作协议。由于法律程序方面的问题，双方没能立即签订合同。为表诚意，施莱西特把妻子买给自己的手表送给梁稳根，作为交换，梁把儿子工作后送给自己的手表赠与施莱西特。

　　梁稳根称，两人第一次见面便一见如故，在事业、诚信、道德、理想上志同道合。而施莱西特表示，同为企业创始人，梁与自己有着相似的企业家精神，三一重工与普茨迈斯特也有共同的战略目标和价值观。他强调，此次收购说明普茨迈斯特54年的发展得到了认可。

　　2月6日，在接受《财经》记者专访时，麦肯锡咨询公司全球董事合伙人Thomas Luedi认为，通过这次收购，三一重工不但可以获得行业领先的技术、品牌，还可借助普茨迈斯特的销售和服务网络，实现在海外地区的快速布局

　　“中国机械设备公司已能生产不错的设备，但是产品的可靠性和技术含量尚未达到世界一流水平。三一重工收购普茨迈斯特，能有效促进自己的产品从中低端品牌往高端品牌发展。” Luedi说。

　　交易风险

　　加上所承担的负债，收购“大象”的整体费用可能超过5亿欧元，但三一重工的资金链并不宽松

　　业内认为，三一重工突击收购成功，与其给出较高收购溢价不无干系。

　　普茨迈斯特2011年预计赢利600 万欧元，据此计算，三一重工此次交易给出了约60倍的市盈率。

　　罗兰贝格管理咨询公司大中华区副总裁、工程产品行业中心执行总监夷萍在接受《财经》记者专访时表示，在目前的总体经济环境下，一般欧洲本地企业之间的重组，给出的估价多在5倍－6倍市盈率，中国企业一般会给到十几倍二十倍。目前的市场价格比较低，(收购普茨迈斯特)理应有一个低的价格，除非是考虑了巨大的协同效应或是其他原因。

　　夷萍特别指出，目前普茨迈斯特在北美、欧洲、印度、土耳其的生产基地和全球销售服务网络，是三一重工在短时间内很难建立起来的。

　　《财经》记者从多方渠道证实，在重组协议中，三一重工除为股权支付对价外，还将承担“大象”债务。以此测算，收购“大象”的整体费用超过5亿欧元。

　　但三一重工总裁向文波在1月31日的发布会上说：“即使超过20亿欧元(200亿元人民币)，我们也要拿下普茨迈斯特。”他说，200亿元人民币仅为三一重工两年多的利润，但该笔收购能使公司的国际化进程缩短5年－10年，而且还消除了最大的竞争对手。

　　向强调，该笔交易并不是财务重组，而是一次战略并购。三一重工不但可以获得“大象”经营几十年的全球销售渠道和服务网络，还将获得高端品牌和先进技术。

　　据向文波介绍，三一重工没有安排融资计划，将用现金完成此次交易。财报显示，截至2011年9月30日，三一重工的现金及等价物余额为81.6亿元，应收账款为148.88亿元。

　　向文波因此对公司的支付能力充满信心，他说，三一重工的现金最高时达到200亿元， “像我们这类公司，账上只要有30多亿元资金就够了。我们现在的市值是1000多亿元。”

　　实际上，三一重工的资金链并不像向文波说的那样宽松。2011年三季度末，三一重工短期负债为120.78亿元，经营性现金流则在2011年三季度出现了五年来的首次负值，为-15.2亿元。

　　关于短期偿债能力，业内常用的一个衡量指标是速动比率，就是速动资产和流动负债的比值。一般认为，速动比率在1左右是健康的，但对三一重工这种高应收账款的企业，要大于1才合理。2011年9月末，三一重工的速动比率为1.07。

　　向文波解释说，因为去年日本福岛核危机，三一重工从欧洲多采购了一些汽车底盘、柴油机、液压机，甚至采购了双份以备不时之需。这就在短期内造成企业库存增加，现金流减少，不过这些库存会在今年都消化掉。

　　财务问题之外，市场还担心三一重工吃下的是一头生病的“大象”。普茨迈斯特销售收入在2007年达到历史高点10亿欧元后，受全球金融危机和中国竞争对手的影响，销售和赢利开始下滑，2008年销售收入降至4.5亿欧元并出现50年来第一次亏损。此后几年，该公司业绩始终没有恢复到危机前水平。

　　长期为中德企业提供咨询服务的夷萍告诉《财经》记者，相对于美国企业，德国企业的全球化程度相对较低，市场洞察力不强，加之很多德国中小企业的技术研发投入高，产品定价相对较高，因此在当市场下滑时，企业的抗风险能力也较差。

　　向文波则乐观地认为，金融危机后，全球工程机械工业都受到了很大的冲击，“大象”虽未能独善其身，但它的市场地位没有发生变化，依然是中国以外地区的混凝土机械第一品牌，占全球市场份额的9%，比同是德国企业的行业第二施维英(Schwing)的4%高出两倍多。

　　本次交易尚需通过中德政府的反垄断审查。向文波表示，三一重工收购普茨迈斯特，获得了湖南省政府、发改委的大力支持。“我们有充分信心获得审批通过。”《财经》记者注意到，湖南省副省长陈肇雄、湖南省发改委有关人士出席了1月31日的新闻发布会。

　　“我们的政府也很支持，这是一次很公平的交易，我认为在德国联邦卡特尔局(德国反垄断执法机构)那里不会有任何问题。”施莱西特对《财经》记者表示。2月3日，德国总理默克尔在广东参加中德经济论坛期间亦表示，欢迎三一在德国的投资。

　　夷萍也认为此次收购通过反垄断审查问题不大，因为普茨迈斯特在中国的市场份额，好比三一重工在海外的市场份额，两者都较低，不存在垄断问题。如果换做中联重科，因为此前收购了CIFA，可能会有反垄断方面的障碍。

　　2月8日，中国商务部欧洲司司长孙永福在首届外交官经济论坛上谈到本次交易，他认为此次收购是中国企业对欧洲投资的典型案例，对三一重工的全球布局和产业链完整具有非常重要的意义。

　　在中国，负责并购反垄断审查的是商务部反垄断局。

　　尽管如此，仍有业内人士表示，由于三一重工未拿到“路条”就进行交易，违反了国家发改委的事前审批规定，本次交易变数尚在。按1479号文，对于违反规定的国内企业，国家发改委将责令纠正；对于性质严重、给国家和企业利益造成严重损害的，国家发改委将会同有关部门进行处罚，并追究有关领导和负责人的责任。

　　一位长期从事外资研究的官方学者对《财经》记者表示，三一重工此次交易虽未走正常程序，但木已成舟，发改委阻挠交易的可能性不大。真正的问题是，此先河一开，1479号文的严肃性就会大打折扣。

　　但他同时认为，不计成本抬高收购价格的多为国企，民营企业不存在软约束问题，未来是否还有必要对民营企业的涉外并购做事前审批，需要重新讨论。

　　美国德杰(Dechert)律师事务所亚洲业务执行合伙人陶景洲拥有多年的中资企业海外并购经验，他向《财经》记者表示：由于中国存在海外投资审批制度，中国企业在并购中需要支付额外的“审批溢价”，政府审批的机会成本很高，改革势在必行(详见本期“减少投资审批代价”)。

　　整合挑战

　　三一重工试图尽最大限度保留“大象”的自主性，以及原有的管理运营模式。未来两家公司将进行差异化经营，“大象”将维持高端品牌

　　收购固然可圈可点，但后期整合才是重组成败的关键。一方是发展只有十几年的中国后起之秀，另一方是历史悠久的欧洲老牌贵族，整合难度不言而喻。

　　三一重工从诞生之日起便是民营企业，这一市场经济血统在向文波眼里是再好不过的整合基础。施莱西特也认为，虽然三一重工是上市公司，但是两家公司都在相同的企业意志下发展，有着很好的企业人员结构，彼此都感到很满意。两家公司有着相似的价值观，都追求品质、创新，为客户创造价值。

　　在此基础上，三一重工试图尽最大限度保留普茨迈斯特的自主性，以及原有的管理运营模式。三一重工已与普茨迈斯特现任首席执行官 Norbert Scheuch签订了五年的聘用协议，协议还承诺Scheuch出任三一重工董事会执行董事。另外在日常工作中，Scheuch只需对两个人负责：梁稳根和分管混凝土机械业务的执行总裁易小刚。

　　向文波介绍说，未来两家公司将进行差异化经营，普茨迈斯特作为高端品牌，其定位、配置、制造等的要求，跟三一重工目前的产品有很多不同。向文波以手表作喻：同是计时精准的手表，价格则因品牌而相差悬殊。

　　“客户对于品牌的认同度是差异化经营很重要的一部分，我们会有意营造这种差异。”向文波说，未来三一重工将提供普茨迈斯特和三一重工两个品牌的产品序列，同时经营。就像同时提供两个菜单，任由顾客点菜。

　　不仅如此，三一重工还打算完善普茨迈斯特的产品线。以前普茨迈斯特的主打产品是混凝土泵车，三一重工希望加入搅拌车等混凝土机械，以此为客户提供成套解决方案。

　　“现在普茨迈斯特的品牌受到市场广泛认同，但产品很少。我们希望帮助普茨迈斯特开发出更多产品，将其品牌效应发挥到极致。”向文波说。

　　这意味着三一重工将同普茨迈斯特在生产、研发、销售、企业文化等方面进行深入整合。向文波提出的生产制造体系整合目标是：利用三一重工的产业链协助普茨迈斯特降低生产成本，利用普茨迈斯特的技术帮助三一重工提高产品质量和附加值。

　　普茨迈斯特产品的成本始终居高不下，很大程度上是因为采购成本较高。业内专家认为，三一重工有能力在钢材、汽车零部件上替代普茨迈斯特的原有采购，但这是一个复杂的过程，很多零部件与产品设计相关，需从设计端改起。

　　三一重工在中国的研发设计团队颇具实力，规模达到上万人。向文波将普茨迈斯特喻为三一重工的德国研究院，而中国研究院则与之遥相呼应。

　　由于中信基金为财务投资，因此三一重工完全拥有普茨迈斯特的专利技术，两家研究院将通过共享技术和研发力量来实现协同效应。

　　但是，曾在德国工作过的夷萍提醒说，在技术整合、研发团队利用、新产品共同开发方面，德国人仍显保守，他们会认为向中国输出技术将引发生产向中国转移，导致本地企业减产甚至关闭工厂。

　　中西文化的迥异，往往造成企业重组后的融合难题。普茨迈斯特方面向《财经》记者证实，交易公布后，公司确有部分员工聚集抗议。对此，施莱西特非常遗憾，认为人们对于未知的东西并不了解。“我们的任务就是要去认知，做得更好，将两个世界联系到一起。”

　　而向文波则特意在新闻发布会上承诺，不会因为并购而裁减员工。

　　对德国人直截了当、注重效率、强调计划性的特点，夷萍深有体会。她认为这与中国企业注重领导决策，做事重结果，有一定的变通性有很大区别。“很多我们认为正常的，他们认为不正常。反之亦然。”

　　夷萍预测，在零部件替代的问题上，三一重工向普茨迈斯特提出的零部件替代方案，普茨迈斯特管理层可能会因维护自身利益、当地供应链关系以及研发和质量要求的原因不愿意接受。一两次冲突以后，三一重工肯定会进行调整，比如往德国派驻执行人员，或者向德方企业施加压力。如果不这么做，协同效应就无法实现。

　　在夷萍看来，中国企业还没有建立一套海外扩张和管理企业的管控模式。美国企业进行财务管控比较多，对当地授权较多。欧洲企业则相对保守，一般高层重要岗位都是外派的，甚至包括小部分的中层管理人员。日韩企业中高层重要岗位几乎全部外派，只招基层的本地化岗位。而中国企业的整套管控模式还在形成中。

　　“三一式”扩张

　　在竞争对手眼里，三一重工凶猛而灵活，是不讲规则、不按常理出牌的“麻烦制造者”

　　沿着历史发展轨迹追溯，不难发现，借助中国基建、房地产大规模建设的周期，三一重工凶猛的扩张方式大获成功，营业收入一路高歌猛进，从2005年的25.37亿元猛增至2010年的339.55亿元。

　　如今，三一重工不仅成为中国工程机械行业市值最高的上市公司，2011年7月还以市值215.84亿美元首次进入英国《金融时报》全球500强排行榜。

　　所有这些距离1992年已经相当久远了。这一年，加入三一新型材料厂(三一集团前身)刚一年的向文波偶然得知混凝土拖泵销路很好，于是向梁稳根汇报，认为应该从焊接材料“跨界”进入工程机械行业。

　　在和几个一同创业、同是农村出身的同乡争吵一番后，梁稳根决定涉足工程机械行业。1994年，梁、向二人带着300万元，到长沙创立三一重工。

　　中国的重工业一直是国有企业的天下，三一重工也一直在挑战着行业的既有规则。

　　凭借着民企的灵活体制，三一重工很快在工程机械行业站稳了脚跟，但亦被贴上了“搅局者”标签。逐步发展壮大后，三一重工又凭借丰厚待遇，不断吸引行业英才加盟，这又让其背负了“挖人墙脚”的骂名。

　　在一位常年跟三一重工打交道的咨询公司人士眼里，这是一家如狼似虎的企业。而在竞争对手眼里，三一重工是不讲规则、不按常理出牌的“麻烦制造者”。

　　过去五年，除2008年受金融危机影响投资同比略有下降，三一重工的投资迅速增长，从2006年的1.8亿元增长到2010年的67.8亿元，2011年前九个月，其投资就已达到62亿元。

　　业内人士谈起三一重工打拼市场的手段，大多唏嘘不已，多感叹于其近乎彪悍的市场营销策略。2006年，三一重工销售费用占营业收入的比重曾高达12.2%，2010年，这一数字仍达9.4%，高出其头号竞争对手中联重科2.7个百分点。

　　2010年，三一重工93.5%的营业收入来自国内市场，但公司高层已经察觉到金融危机为中国工程机械行业带来了低成本海外扩张机遇。三一重工内部人士告诉《财经》记者，国际化是三一重工未来战略的重心，预计到2015年，公司的海外销售收入将占到总营收的30%。

　　2008年5月，三一重工在德国科隆市注册了三一德国。2011年6月，三一重工德国贝德堡产业园开业，宣告三一重工在德完成投资建厂，并成立研发中心。2010年，三一重工先后启动巴西、印度建厂计划，这也是该公司2010年投资激增的重要原因。

　　三一集团副总裁何真临2010年曾在《环球时报》上撰文指出，在机械制造业方面，海外建厂是符合中国制造业品牌发展的正确选择，走并购之路将面临文化、管理、法律、产能和法人治理五个方面的陷阱。

　　商务部国际贸易经济合作研究院研究员、北京新世纪跨国公司研究所所长王志乐认为，三一重工此次收购普茨迈斯特，标志着三一重工海外战略发生重大转折，这是一大进步。

　　但三一重工内部人士对《财经》记者表示，这次收购只是因为刚好有这样一个可遇而不可求的机会，并不意味着公司的国际化战略发生重大改变，未来还是会坚持以海外建厂为主。

　　向文波则表示，此前从未想到“大象”会挂牌出售，这是一个历史性机遇。对于三一重工一直以来坚持的自建为主的内生式扩张模式，向文波表示：“我们从来不排除进行战略性收购，所以并不矛盾。”

　　向文波对未来十年工程机械行业的发展充满信心，他认为中国城市化率刚过半，基础设施依旧落后，未来中国经济保持年增长8%的速度不成问题。中国之外，其他新兴经济体的市场亦有巨大的基建需求，因此机械行业的增长亦不成问题。

　　梁稳根则不断为高速成长的三一重工立下更高目标。2011年，三一重工的营业收入预计为520亿元左右，梁希望这一数字能在2015年超过3500亿元，并在那时把三一重工打造成全球高端装备制造业的龙头之一。

　　三一更长远的目标是，赶超多年来始终稳居行业榜首的美国卡特彼勒公司。

　　本刊实习生何加晋、本刊记者王真对此文亦有贡献