张茉楠：美债主宰世界的时代开始终结

　　张茉楠

　　标普调降美国主权信用评级，意味着美债已经不再拥有低廉的融资成本。这很可能是全球金融史上一个标志性事件。美元本位制早已演变为美债本位制：美国用印刷的美元购买全球的劳动、商品、资源，而全球用换取的美元购买美国国债和金融资产为美国债务进行融资，这样全球经济完全地纳入到美国的债务循环之中。债务问题如果处理不好，将瓦解美国在世界的信用和领导力，美债主宰世界的时代开始终结。

　　标普调降美国主权信用评级，全球金融市场上演灾难性大片。全球为何对美国主权信用评级遭下降反应如此过度？一直以来，美国依靠着全球最高的信用评级，大肆举债，扰乱了全球的信用创造、信用总量和财富的分配机制。标普下调美国主权信用评级实际上是做了一个非常公正的评价。

　　美国国债有史以来首次失去3A评级，意味着美债已经不再拥有低廉的融资成本，由于美债一向以无风险资产身份在全球资本市场中扮演要求回报率的基准，这也就意味着全球风险资产绝对估值的要求回报率上升，新兴经济体的资产泡沫有可能被刺破，并引发全球性金融动荡，但从长远看，这很可能是全球金融史上一个标志性事件。

　　美国靠债券

　　实行资产大置换

　　美元和美债早是美国经济运行的两大轮子。美国政府不能发行美元，政府融资是通过发行美国国债实现的，而美联储也不能任意发行美元，美联储必须以购买国债的数量决定发行美元的数量，因此，从这个意义上讲，美元本位制早已演变为美债本位制：美国用印刷的美元购买全球的劳动、商品、资源，而全球用换取的美元购买美国国债和金融资产为美国债务进行融资，这样美国就通过美元和美债把全球经济牢牢地捆绑在一起，完全地纳入到美国的债务循环之中。

　　事实上，伴随着国际货币体系的更替，美国早已完成了角色的转换。在布雷顿森林体系时代，美国在全球金融格局中扮演着银行资本家的角色：即通过向全球提供流动性来维持美国的贸易顺差，在实现比较优势的同时，获得相应的贸易和信贷利益。另外，美国通过在商品输出带动下的资本输出，分享他国的贸易和投资收益，这是银行商业资本获取利润的主要方式。

　　根据美国经济研究局最新数据，美国目前持有外国资产已经高达10.4万亿美元，而外国持有的美国资产是17.4万亿美元。也就是说，这其中的10.4万亿美元可归因于和美国的资产置换，余下的7万亿美元可归因于外国通过贸易顺差挣来的美元财富。

　　逐渐形成

　　全球资本的“蓄水池”

　　为何会发生这种资产置换呢？事实上，美国、通过对外大量进行长期投资获取巨大经济利益。与平均3.5%左右的美国10年期国债收益水平相比，海外投资形成了高利润回报。美国对外资产与负债的收益较大，而且各项风险值相差也很大，这表明美国对外投资主要集中在高收益的风险资产，而对外债务仍然主要集中于安全性好的低收益资产。

　　数据显示，布雷顿森林体系解体以后的30年间(1973年至2004年)，美国持有的外国资产平均回报率为6.82%，而外国持有的美国资产回报率只有3.50%，两者相差3.32个百分点。以目前10.4万亿美元的资产大置换规模来算，美国每年得到净收益3450亿美元。这个来自金融渠道的财富增加值，已经远远超过了实体经济渠道的国内生产总值(GDP)增加值。美国依托于美元这一国际中心货币和全球金融分工的战略优势获得了全球化财富分配中的最大收益，资本利得成为美国获取全球剩余价值的最大渠道。

　　在过去的20多年中，世界经济金融格局发生了根本性的变化，世界经济进入金融资本主义时代，美国完成了由“银行资本家”向“风险资本家”的角色转换，美国凭借着发达的金融市场和绝对主导的货币体系，向全球源源不断地提供他国所需的金融资产。新兴经济体需要为日益积累的外汇储备寻找资产安全配置和流动性的渠道，因此美国成为全球资本的“蓄水池”。

　　美债主宰

　　世界的时代开始终结

　　美国债务危机背后有不可调和的深层矛盾。上世纪80年代中期，美国经济逐步演变为债务依赖型经济体制，政府赤字财政、国民超前消费、银行金融支持是这种体制的全部内容。1985年，美国从净债权国变为世界上最大的净债务国，结束了自1914年以来作为净债权国长达70年的历史，进入21世纪以来，海外持有的美国债券规模和所占比重逐年增加，债券发行量占世界比重的32%。2003年至2009年期间，美国外债率分别为62.3%、70.4%、75.0%、83.6%、95.4%、95.2%和95.9%，而当前美国14.3万亿的国债已经占到了全球债务余额的24%左右。

　　按照美国政府前总审计长、美国彼特·皮特森基金会总裁兼CEO大卫·沃尔克的估计，如果把美国政府对国民的社保欠账等所有隐性债务统统加在一起，那么2007年美国的实际债务总额就已经高达53万亿美元。2007年全球的GDP是54.3万亿，也即仅仅美国一个国家的债务，已经使全球的债务率接近100%。大卫·沃尔克曾经这样总结债务依赖对美国经济的威胁：“预算赤字和储蓄赤字、贸易赤字一起构成美国经济最大挑战，它们的综合结果是领导力赤字。”换句话说，债务问题如果处理不好，将瓦解美国在世界的信用和领导力。

　　美国主权信用评级遭降，美国国债不再能享受无风险资产的厚遇，将是对美国债务增长体制终结的开始，美国国债主宰世界的黄金时代可能一去不复返了。对美国债务真实评级与定价将有助于倒逼中国外储改革的进程，改变中国的财富管理模式，纠正经济失衡，扭转资源错配，摆脱对美债的过度依赖，而这无论是对美国自身，还是对全球经济都有深远意义。 (作者系国家信息中心预测部副研究员)