叶檀：热钱走了没什么了不起

　　每经评论员 叶檀

　　热钱走了吗？是的，暂时走了。

　　从年中开始，热钱开始逐步撤离，表现在外汇交易市场中，人民币无本金远期交割价格下跌，今年10月，中国外汇占款在后金融危机时代首次出现负增长。不仅中国，所有新兴市场遭遇阻击，资金大幅外流的新兴市场国家中，俄罗斯、新加坡等9月、10月间资金外流突破百亿美元规模，俄罗斯美元净流出量高达250亿美元。

　　热钱走了，走就走了，没什么了不起。

　　在债务危机逼迫下，美国、欧洲金融去杠杆化。估计将有上万亿美元资金回流到欧美，解决母公司的燃眉之急，由此导致的结果是新兴市场资金链收紧。事实上，欧美债务危机的形成是全球性的去杠杆化过程。

　　如果新兴市场债台高筑，内部经济过热，资产泡沫加剧，热钱撤离是不可承受之重。但在历经数次金融风暴之后，新兴市场已经学乖，他们集聚大量外汇储备以应对不时之需，同时严控外债规模，抑制资产品价格泡沫。根据彭博数据，2009年6月，“金砖四国”不含黄金的国际储备资产计达2.8万亿美元，较2008年增加7.8%，且占全球42%。截至今年5月，新兴市场国家持有的外汇储备总计7万亿美元，其中中国持有的外汇储备就达到3万亿美元，而在1998年末时，这些国家基本上还没有什么外汇储备。迄今为止，中国的外汇储备高达3.2万亿美元，而俄罗斯高达5000多亿美元，数千亿美元的流出不会撼动新兴市场经济体的根基。

　　热钱走是暂时的。

　　所谓热钱，是短期套利之钱，中国出台刺激政策，热钱源源而来，中国进行经济结构调整，热钱滚滚而去。此次热钱出走，是中国资产品价格迟迟起不来，而政府抑制房地产快速上升的决心没有动摇，继续留在中国，无利可图。而美元指数处于78左右的位置，相比其他货币处于高位，此时以美元的形式进入资金匮乏的新兴市场，是另一套利渠道。

　　如果欧美经济情况好转，可以采取高息政策，那么资金的转换将是长期的，但目前欧美自顾不暇，美国采取“扭转操作”将长期利率压制在低位，而欧元区今年以来已经两次降息。全球经济比的是谁更丑，从债务来看，显然是发达国家更加糟糕。2010年美、欧、英、日四大经济体总债务余额达到84万亿美元，约为其GDP的2.4倍。在全球债务分布中，排名前10位的发达国家经济体外债总和，已经占到全球债务份额的83.8%。很明显，资金回流母体不过是短期之内看到美元价格上升、股市相对新兴市场较为稳定的短期利益。一旦新兴市场经济有所启动，卢布、人民币等价格上升，热钱很快就会掉转枪口，回到新兴市场经济体。

　　当然，也有可能出现那一种局面，那就是欧元区迅速建立统一的财政体制，欧洲央行采取实际上的量化宽松政策，以提振本土经济，资金可以在本土抄底，资金撤出新兴市场将成为长期趋势。从债务以及就业情况看，这一可能性不大。

　　中国一直在为庞大的外汇储备担忧。“金砖国家”外汇储备占世界外汇储备总额的约40%，60%左右以美元储存，而且还拥有大量美国国债，美元贬值导致“金砖国家”财富的直接损失；而美元升值可以让这些国家在财富不损失的基础上调整资产配置。中国缺乏资源，资源利用率低，在美元升值而资源产品下降之时配置资源，是最优选择。而人民币汇率下降则有可能保障中国出口稳定，不会大幅下降，为中国经济结构调整腾出空间。

　　中国政府下决心调整经济结构，这就意味着此前十年不到的时间，我们以外汇占款主导的基础货币发行体制必须改革，外汇占款下降也是中国基础货币发行体制改革的大好时间窗口。

　　事实上，人民币中间价还在上升，说明国际上对于人民币升值的压力没有放松，人民币兑美元的市场价甚至略有上升。

　　外汇占款下降，就担心热钱流失；外汇占款上升，担心通货膨胀——这样的自虐可以休矣。