左小蕾：货币政策无需非紧即松

　　□银河证券首席总裁顾问 左小蕾

　　日前央行行长周小川在回答记者提问时指出，存款准备金率的调整并不表明货币政策松紧。对于周行长的表态，有不少人表示不能理解。还有人认为，当前控通胀已不是调控首要任务，放松货币政策水到渠成。笔者认为，这些观点对货币政策存在认识误区。

　　首先，货币供应量增长并不意味着宽松货币。经济增长带来货币需求增长，货币供应量也需相应增长。政府工作报告设定的今年经济增长目标是7.5%，笔者预计真实的经济增速将高于该目标，达到8.5%—9%的水平，加上4%左右的通胀目标，2012年经济维持正常运行，货币需求增长应为13%左右，货币供应量增长应与此相适应。如果经济形势不发生大的改变，今年货币供应量增长将维持在14%左右。满足经济正常运行的货币供应量增长，并不意味着货币政策的紧缩或是宽松。

　　其次，存准率下降也不意味着货币宽松。每年根据经济运行的货币需求增长，货币当局都会投放基础货币。而投放基础货币的工具无非是几板斧：降低利率、公开市场逆回购、存准率下调、信贷规模扩大等。具体使用哪一个工具，或者几种工具协调配合，央行会根据经济运行的综合指标决定。

　　存准率调整与对冲外汇占款有关。去年上半年，央行6次上调存准率，主要是因为在美国实施量化宽松政策的背景下，全球流动性过剩，加上人民币升值预期较强，包括热钱在内的资本流入规模增加。去年上半年，外汇储备增加了2770亿美元，按照当期汇率匡算，释放出的外汇占款约为1.9万亿元人民币左右。6次上调存准率恰好全额对冲了外汇占款增量，实施了央行的货币池思路，关紧了过剩流动性的闸门。应该说，上调存准率并不意味着货币政策紧缩，只是收回了资本流入造成的过剩流动性。去年下半年资本流入放缓，央行停止上调存准率，实际上未被对冲的部分外汇占款充当了正常的基础货币发行。去年年底至今年年初，欧债危机形势变化，人民币即期汇率多次触及交易下限，外汇占款连续三个月呈现负增长，存准率下调弥补了本应由外汇占款提供的货币供应量。

　　因此，存准率是否会在今后下调，要视外汇占款的变化而定。但货币政策是否转向，更重要的是货币总量这个货币政策中介目标是否变化。央行把2012年的货币增长目标定在14%的水平上，基本上匹配了9%的经济增长和4%的通胀水平。只要货币供应量增长保持在14%的范围内，不论存准率下调几次，货币政策都不应理解为宽松。

　　更重要的是，货币政策不是非紧即松。认为通胀形势平稳银根就要放松的观点，是对货币政策缺乏基本的认识。货币政策作为宏观调控工具，是要随经济形势的变化而进行逆周期调整。经济过热导致通胀，货币政策会收紧；如果经济大幅下滑，失业率上升，货币政策应宽松，以刺激投资和创造就业；但如果经济平稳增长，并未过热，也没有衰退，货币政策就不应该过多干预经济活动，制造经济波动。

　　货币政策作为宏观调控的工具，已经有大约20年时间。除了上世纪90年代初的高通胀，2004年的经济过热，以及2007-2008年上半年因为资本大规模流入造成流动性严重过剩，货币当局采取了紧缩的货币政策；在1998年受亚洲金融危机期间和2009-2010年美国金融危机期间，货币当局采取了宽松的货币政策以外，在其他经济平稳增长的年份，货币政策都呈现稳健的态势。

　　当前通胀回落，货币政策应该回归正常，而不是由调控通胀的紧缩状态立即变成调控衰退的宽松状态。如果货币政策的实施是“非紧即松”或“非松即紧”的交替，可能使本来平稳的经济出现不必要的波动。