评论：PMI回落难掩经济企稳信号浮现

　　6月份中国制造业采购经理人指数（PMI）为50.2%，比上月回落0.2个百分点，环比回落低于历年平均值1.1%，这表明当前经济下滑虽然仍有压力，但经济降中趋稳的迹象也开始显现，企业景气度持续下行的空间不足，今年三季度经济增速止跌企稳的可能性较大。

　　需求不足仍在拖累6月PMI指数。出口订单指数只有47.5%，比上月下降2.9个百分点，表明5月以来欧债危机还在继续拖累外需。而内需增长也依然比较疲软，特别是主要投资品行业新订单指数再次明显回落。6月生产指数为52%，比上月下降0.9个百分点，产成品库存指数为52.3%，比上月上升0.1个百分点，达到了今年以来的最高值，这会减弱企业采购原材料补库存的动力，预示着企业为消化较高的库存，还可能进一步降低开工率。

　　尽管以上数据表明二季度经济增速回落还没有止住，但一些有利于经济企稳的积极信号也正在浮现。

　　第一，6月新订单指数环比下降0.6个百分点，远低于历年平均环比下降2.3个百分点的水平，欧债危机缓解使订单持续下行空间不足，欧盟峰会有利于稳定金融市场，欧盟还拟推出1200亿欧元一揽子经济刺激计划，这都有利于缓解今年以来持续恶化的债务危机对于全球经济的冲击。

　　第二，国内稳增长政策已经初见成效。除消费品行业保持较高的景气度外，部分投资品行业的景气度也有好转迹象，其中黑色金属冶炼本月PMI指数为49.2%，环比上月明显好转，在稳增长的驱动下，7月后效果还会更加明显。

　　稳增长的政策层面主要有：为积极响应中央提出的“启动一批事关全局、带动性强的项目”的稳增长政策精神，各地正不断加大项目的推进力度，新开工项目投资总额增速也有企稳的迹象；央行货币政策放松已见成效：6月银行加大了信贷投放，预计6月份信贷投放量为9500亿元，比去年同期多增3161亿元。其中，中长期贷款很可能继续环比上升，这意味着6月中长期贷款同比增速将确定企稳回升的态势，从历史经验来看，中长期信贷往往是投资增速回升的先行指标，如2008年12月中长贷余额增速触底反弹，投资增速自2009年3月开始也迅速爬升。

　　市场层面的最突出表现是近期房地产市场复苏的积极作用已经开始体现，房地产商去库存状况的良好已激发了他们拿地的热情：链家地产监测数据显示，今年6月以来，包括北京、上海等在内的全国20大重点城市中，土地平均溢价率达14.6%，相比去年8月至今年5月低于5%的土地平均溢价率，有了很大的提高，而这一方面意味着今年以来持续疲软的地产投资增速不久后企稳回升的概率较大，另一方面也会明显改善较大程度依赖土地市场复苏的地方政府融资平台的财务压力，从而有利于缓解地方推进投资项目的资金压力，促使地方项目投资增速上行。

　　在这些稳增长的力量作用下，我们预计本轮PMI指数下行已近尾声，国内生产总值（GDP）增速也有望在今年三季度企稳。当然，三季度经济的复苏仍会是比较弱势的，会受多种因素制约。

　　如当前企业产能过剩仍十分严重，如我们可以运用PMI积压订单指数来衡量产能过剩程度，一般当积压订单大于50%的分界线，表明企业产能偏紧，积压订单的数量也就增多，而积压订单小于50%时，则说明企业产能偏于过剩，而目前PMI积压订单指数仍在继续走低，只有43.3%，环比下降0.3个百分点，仅高于2008年末2009年1月的水平，这意味着需求的企稳很容易引发产能的较大程度释放，从而增大企业去库存的难度，阻碍企业生产的持续扩大。

　　再如当前企业景气度分化十分突出，较早受益于稳增长政策的大型企业及国有控股企业的PMI指数分别为50.6%和50%，景气度已经恢复正常，而以民营企业为代表的小型企业的PMI指数只有44.6%，景气度仍在下行。由于民营企业占GDP比例更大，它们经营状况的疲软也会较大程度地拖累经济回升，要推动它们景气状况的根本好转，仅有需求刺激也是不够的，在既有利益框架下，虽然国有大型企业的复苏会在短时期带动小企业复苏，但是它的挤出效应也会很快体现，如2009年经济刺激的经验表明，低效的国企获得更多增量资源后的粗放型扩张会带来宏观负面效应，如通胀激发的原材料成本和资金价格上升等，这些都会挤压小企业的生存空间。（作者单位：民族证券）