深发展A：资本瓶颈有望解决 但难掩增长后劲不足

　　深发展2011年上半年实现利息净收入103.92亿元，同比增长40.26%；手续费净收入11.88亿，同比增长58.39%；营业费用(扣除拨备)46.29亿，同比增长10.29%，不良贷款余额19.73亿，比年初减少3.94亿元，不良率0.44%，较年初下降14个基点；净利润47.32亿元，同比大增56.00%，每股收益1.36元。公司上半年年业绩快速增长归因于信贷资产和同业资产规模增长、息差回升、手续费收入快速增长、成本控制有效和拨备计提较少。

　　公司贷款和存款稳定增长，存贷市场份额同比均有上升；公司资本率充足率较年初提高39bp至10.58%、核心资本充足率较年初下降9bp至7.01%，公司在银行间发行的36.5亿元混合资本债券补充了附属资本，提高了资本充足率。

　　公司风险加权资产回报率提升，内生补充资本能力增强，但核心资本充足率低，根据其定增计划，核心资本充足率将提高约3个百分点，摊薄每股EPS近30%。

　　公司2011年上半年息差为2.63%，同比上升17bp，息差回升主要是由于央行加息、银行议价能力提高，但由于同业存款增长，引致同业资产扩张，对息差的摊薄效应明显。预计下半年货币市场利率回落，同业资产收益水平将明显下降，而同业存款驱动同业资产扩张依旧，在同业利息收入下降的情况下，摊薄效应将更加明显。此外，公司定期存款利率较高，存贷利差相对较小，下半年利率很可能环比下降，公司短期利率风险敞口较小，存贷利差可能进一步下降。

　　二季度息差为2.58%，较一季度下降10个基点，预计2011年息差为2.52%。

　　公司手续费净收入为11.88亿元，同比增长58.40%。其中，结算手续费收入、咨询顾问费收入、代理及委托业务收入以及理财业务手续费收入分别同比增长37.3%，118.10%，168.91%和349.86%，占总手续费费用比分别为23.73%，20.65%，11.65%和7.18%。随着经济增长、经济金融化的深化，居民财富积累及消费意愿增强，公司中间业务将持续保持增长。但随着通胀下行，实际负利率缓解，行政监管加强，理财产品收益将回归稳定增长。

　　不良贷款余额和不良率双降，不良贷款余额19.73亿，比年初减少3.94亿元，不良率0.44%，较年初下降14个基点，但不良口径有所放松；2011年上半年拨备覆盖率为379.78%，较年初提升108.33个百分点，处于行业较高水平。当前总贷款准备率达到1.67%，较年初上升9个基点，但仍处于同业较低水平，资本补充完成后可能加大拨备计提力度。

　　同时，公司关注类贷款比例有所下降，逾期贷款较年初的4.24亿元下降到3.39亿元，资产质量良好。

　　公司第二季度成本收入比为33.45%，较第一季度下降约9.78个百分点，公司成本控制有效。2011年上半年公司员工和网点稳定扩张，未来可能进一步扩大规模，增加网点和员工数量，预计费用将保持稳定增长，如此高效的成本控制可能难以长期持续。

　　我们认为公司过去业绩改善主要来自于资产规模增长、息差回升、手续费收入增长和成本控制有效，公司业务发展较快，业绩超预期，预计未来业绩平稳较快增长。我们预计2011年和2012年盈利分别为81.91亿元和98.49亿元，对应11年动态市盈率为9.73倍，动态市净率为1.29倍，维持“推荐”评级。

　　

(作者:陈志华)