广深铁路：高增长得益于翘尾效应和成本控制

　　广深铁路今日公布2011年中期报告，报告期内，公司实现营业收入69.34亿元，同比增长9.9%；毛利率27.45%，较上年同期上升3%；营业利润为12.41亿元，同比增长39.66%；实现归属于母公司所有者净利润为9.15亿元，同比增长32.34%；实现EPS为0.13元，其中二季度环比一季度增加1.2分钱，增长幅度20%。

　　第一，公司上半年业绩高增长分析：毛利率提升和费用下滑

　　通过比较各项业务营收的占比和营收同比增量的占比，我们认为营业收入增长9.93%的主要原因有：（1）广深城际列车量价齐升。从6月18日起，广深城际动车组普票价每张上调5元，促城际车单位收入同比增长7.93%；同时城际车上半年日均开行110列，比去年同期多10列，运能提升促城际车客运发送量同比增长7.23%。（2）委托运输服务收入大增，因武广高铁开行密度的增加和广珠城际铁路1月7日的开通运营，广深铁路的委托经营收入同比增加2.17亿元，占公司营收增量的35%。

　　通过比较各项业务成本的占比和成本同比增量的占比，我们认为营业成本增幅较小使公司毛利率提升的主要原因有：

　　（1）维修费用下降。公司2010年基本完成对和谐号动车组的三级维修，使2011年上半年公司维修费用较去年同期减少约1.5亿元。（2）主营业务其他成本较去年同期减少0.45亿元。一方面由于春运实行实名制购票，使相关支出减少；另一方面受益2010年对广深铁路沿线环境的整治，使相关支出减少。

　　管理费用和财务费用分别同比下降826万元和1557万元。管理费用下降源于缩减开支，由于公司今年提升一线员工工资400元/月，使人均工资上涨8%，所以公司为了压成本削减管理费用；财务费用减少由于上半年货币资金增加11亿元和三次加息。

　　第二，公司业务发展展望：客运增长面临高铁分流，货运增长成为主要看点

　　客运业务：收入占比56%，毛利率约25%。受动车事故影响，原定于大运会前通车的广深高铁推迟开通，暂无通车时间表，所以对下半年客运业务不构成影响。由于暑运和大运会叠加，我们预计公司下半年客运业务收入较上半年有所增加。长期来看，客运业务还是免不了高铁的竞争，尤其2012年广深高铁通到深圳中心区的福田站后，城际车将受冲击；高铁香港段预计2015年建成通车，届时直通车将受影响；京广高铁2012年开通对长途车将形成部分分流。货运业务：收入占比9%，体量虽小，但毛利率是客运业务的2倍，其增长可以提升公司的盈利水平。我们看好公司货运业务未来增长，一方面，为了响应铁道部的号召，公司将通过发展线下业务、运送高附加值货物来提高内部效益；另一方面，京广铁路湖南段的收购预期进一步打开了货运业务的增长空间，一旦京广高铁开通，运量将呈现较高增长。

　　目前广铁集团货运请车满足率是60%，运力不及山西和内蒙地区紧张，而且私营货主居多，所以运能的释放须结合地方铁路货源拓展意识的增强和下游需求的增加，才能实现运量的持续高增长。

　　委托运输服务：高铁委托地方铁路局运营，提供电力、车站等一系列服务，并收取一定的委托服务费。随着未来几年京广、广深港等高铁的开通，该业务还会继续高增长势头，由于该业务利润率为8%，每增加1亿元服务收入只增厚EPS1厘钱。

　　第三，估值优势仍在，资产注入可期，维持“谨慎推荐”评级

　　不考虑资产收购，我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.26元、0.29元和0.34元，对应PE分别为13倍、12倍和10倍。鉴于公司当前PB仅1倍，且公司后期可能进行的资产注入可增厚业绩，维持公司“谨慎推荐”评级。

　　

(作者:吴云英)