步步高：步入快速成长期

　　报告期内，公司实现营业收入42.57亿元，同比增长26.78%；实现营业利润1.99亿元，利润总额2.05亿元，归属于上市公司股东的净利润1.53亿元，分别比上年同期增长47.12%、43.78%、45.20%，实现每股收益EPS0.57元，符合我们的预期。

　　上半年公司新开门店9家。同时，关闭了1家门店，另将1家超市+百货业态门店调整为纯百货业态门店。截止2011年6月30日，公司门店按物业位置计算共114家，按业态划分：超市门店113家、百货门店17家。

　　公司业绩大幅增长的主要原因是：超市在外籍专家管理团队的带领下，经过去年一年的磨合，今年各项业绩都进入了增长提升状态；百货随着专业化管理技能的不断成熟，可比门店的内生增长较去年进一步提升；此外2009年开业的4家新店已度过培育期，进入快速发展阶段；受以上因素影响，门店的内生增长较好，上半年可比门店销售同比增长18%。

　　公司超市和百货收入稳健增长，毛利率略有下降，但家电和批发业务表现突出，收入分别增长35%与69%，由于比重较小，对公司业绩贡献不大。公司在销售费用、管理费用、财务费用三项费用率为14.87%，同比下降0.99个百分点。门店费用管控能力进一步增强，加之较好的内生增长影响，使得销售费用占营业收入的比率同比下降1.1个百分点，从去年同期的14.08%下降到报告期的12.99%，增强了盈利能力。费用率同比下降的主要原因是：公司各事业部继续加强费用管控，加之可比门店的销售取得了较好的增长，使得费用占营业收入的比率相对下降。从而也进一步证实了公司管理能力的提升，表现在业绩增长的主要一部分来自于费用的压缩。

　　根据公司中长期规划，加快省内省外的网点布局，新店快速增加，销售规模扩大，市场占有率提升，公司预计11年新增超市门店数为20家且未来几年将加速开店数，超市业务收入增速30%左右。百货业务预计未来五年公司将每年新建2家百货门店，以及新开业购物中心的业绩逐步释放，百货业务收入增速将有望达到35%，这将成为公司未来销售业绩取得较好增长的另一因素。

　　基于公司经营拐点已确定的且业绩即将进入爆发式增长的阶段，我们仍维持对公司预计11年-12年EPS分别为0.91元、1.25元，公司的合理估值水平在2011-2012年35倍-30倍PE之间，对应价格区间为27.3-31.85元，给予公司“推荐”评级。

　　风险提示：门店扩展速度和同店业绩提升进展低于预期；公司近期收入及利润快速增长受益于较高CPI增速，未来CPI下行阶段将有收入增速下滑的风险。

　　

(作者:何畅)