中远航运：运价周期接近底部

　　中远航运是远洋集团旗下经营特种运输的船队。公司经营船舶类型包括杂货船、多用途船、半潜船、重吊船、汽车船及滚装船。其中，多用途船、重吊船和半潜船将在未来1-3年主导公司的盈利变化。

　　我们在文中提出了有别于市场的多用途船运价周期判断框架。我们认为多用途船不存在由名义供需主导的独立运价周期，其运价波动同时受到干散货和集装箱运输市场的运价周期影响。鉴于多用途船对公司业绩的影响较大，公司的运价及业绩难以脱离强周期的属性。

　　我们认为公司的新重吊船与新多用途船的目标市场趋于一致，因此可能表现出类似的周期属性。但公司的新建重吊船对重大型设备货的适应性更好。

　　随着新型重吊船不断加入公司船队，公司的运价波动属性可能发生改变，向着波动更小，周期滞后和毛利更高的方向偏移。但重大型机械货对重吊船的盈利属性的影响，仍需时间加以观察与论证。

　　半潜船市场的竞争壁垒更高，盈利的项目属性更强。公司判断半潜船市场将于2012年下半年开始回暖，因届时潜在需求的旺盛。

　　公司在管理层面的开拓创新值得肯定。公司大客户、直接客户的开发、海外营销网络的建设、班轮网络的完善以及转运中心的建设、以及燃油和防海盗附加费的推行等举措，将完善公司的服务质量，提升竞争力和议价权。

　　从周期判断的角度而言，我们认为中远航运的运价可能已经处于周期底部。

　　公司的单季度业绩可能在三季度触底，随后随着可盈利新船不断投入市场而呈现环比回升的局面。

　　我们预测公司在2011-13年的EPS为0.19/0.20/0.30元。目前的股价约相当于31x的2011年PE和1.4x的2011年PB。我们基于1）三季度后单季业绩有望环比改善；2）PB估值接近历史底部，予以公司“增持”的评级。我们认为公司目前股价的下行风险有限。

　　公司的投资风险来自于散杂货、集装箱市场盈利的进一步恶化，成本的上升及新增运力大幅投放带来的市场开拓风险。

　　

(作者:范倩蕾)