中兴商业：业绩低于预期 门店尚需培育

　　业绩低于预期：前3季度，公司实现营业收入26.01亿元，同比增长56.67%，实现归属上市公司股东净利润7315.33万元，同比增长318.82%，基本每股收益0.262元，低于我们的预期。

　　基数较低带来业绩大幅增长：报告期公司业绩大幅增长主要由于去年6月17日至9月28日本部大厦处于停业状态，基数较低，从环比数据看，公司3季度收入利润分别增长1.08%和11.99%，比较稳定，十一期间销售同比增速低于20%。我们认为公司门店扩建后，柜台面积增幅低于经营面积，品牌重构效果更为明显，销售增加更多体现为客单价提升，客流变化尚未充分体现，因此销售增幅低于我们的预期。另外，8-10楼餐饮娱乐配套部分调整尚未到位，未来仍有提升空间。

　　毛利率略降，费用节约明显：报告期，公司综合毛利率为17.91%，同比下降0.17个百分点，主要由于公司经营品类增加，与竞争对手的品牌重复度提高导致打折促销活动增加，我们认为随着公司门店调整逐步到位，毛利率水平会趋于稳定，不会有明显下降；公司销售费用率为2.05%，管理费用率为10.62%，分别同比下降0.64和2.66个百分点，主要由于三期开业后大部分延用公司原有员工，分担了人工成本，其他费用相对刚性。

　　盈利预测与投资建议：我们认为公司未来增长将主要来自于商业大厦培育成熟后客流量大幅增加及品牌结构的进一步优化，预计总店业绩在2012年仍会有较大的提升；另外，我们不排除公司异地扩张的可能，沈阳周边地级市仍有较多的发展空间，公司有望借鉴本部大厦的经验，延续总部模式进行扩张。我们下调公司2011 EPS至0.38元，维持公司谨慎推荐评级。

　　风险提示：三期项目培育期过长，沈阳市竞争日趋白热化。

　　

(作者:罗旷怡)