九牧王：业绩符合预期 持续稳健增长可期

　　德邦证券

　　事项：

　　公司10月23日发布了三季报业绩公告，公司7-9月净利润1.26亿元，同比增长41.58%。1-9月，公司营业收入14.78亿，同比增速32.84%，公司盈利3.61亿元，同比增长42.1%，每股收益0.71元，完全摊薄每股收益0.63元。符合市场预期。

　　点评：

　　公司收入利润基本符合预期，盈利质量较好。营业收入较上年同期增长32.84%，主要系公司销售终端的增长及单店业绩的提升所致，毛利率微降至56.22%，维持高位。销售费用率同比下降2.6个百分点，达到20.3%，管理费率同比上升0.9个百分点，达到7.0%，净利率同比上升1.6个百分点，达到24.44%。

　　存货净额较年初增长52.69%，主要原因是：(1)每年第四季度是秋冬产品的销售旺季，为满足第四季度的销售需求，公司第三季度生产及采购了较多的秋冬产品，且秋冬产品单位成本较高，引起存货净额相应增加；(2)由于销售规模以及销售终端数量的增长，为满足公司销售终端铺货的需求，存货净额相应增加。前三季度经营性现金流为2.4亿，财务状况健康。

　　公司作为休闲男装的龙头，具有较强的品牌优势和提价能力。以男裤为主导的高品质产品，高品牌溢价，占据较多一线城市商场稀缺资源，纵向一体化的运营模式和扁平化的渠道模式造就了同行业盈利能力最强的公司。

　　公司目前渠道公司对一级城市的终端布局达到100%，二线城市达到80%，未来目标城市拓展战略主要为巩固一级，发展二、三级事项：

　　公司10月23日发布了三季报业绩公告，公司7-9月净利润1.26亿元，同比增长41.58%。1-9月，公司营业收入14.78亿，同比增速32.84%，公司盈利3.61亿元，同比增长42.1%，每股收益0.71元，完全摊薄每股收益0.63元。符合市场预期。

　　点评：

　　公司收入利润基本符合预期，盈利质量较好。营业收入较上年同期增长32.84%，主要系公司销售终端的增长及单店业绩的提升所致，毛利率微降至56.22%，维持高位。销售费用率同比下降2.6个百分点，达到20.3%，管理费率同比上升0.9个百分点，达到7.0%，净利率同比上升1.6个百分点，达到24.44%。

　　存货净额较年初增长52.69%，主要原因是：(1)每年第四季度是秋冬产品的销售旺季，为满足第四季度的销售需求，公司第三季度生产及采购了较多的秋冬产品，且秋冬产品单位成本较高，引起存货净额相应增加；(2)由于销售规模以及销售终端数量的增长，为满足公司销售终端铺货的需求，存货净额相应增加。前三季度经营性现金流为2.4亿，财务状况健康。

　　公司作为休闲男装的龙头，具有较强的品牌优势和提价能力。以男裤为主导的高品质产品，高品牌溢价，占据较多一线城市商场稀缺资源，纵向一体化的运营模式和扁平化的渠道模式造就了同行业盈利能力最强的公司。

　　公司目前渠道公司对一级城市的终端布局达到100%，二线城市达到80%，未来目标城市拓展战略主要为巩固一级，发展二、三级，未来三年每年将增加500个终端左右。我们认为，随着公司渠道逐渐布局二三线，终端品牌的正价率将会提升，随着公司产品结构的不断调整(预计公司男裤收入占比会逐渐下降，目前占53%左右)，上装的占比不断上升，由于上装的单价更高，丰富品类后公司的平效会有进一步的上升，预计公司未来单店业绩提升会在15%左右，公司的高毛利仍有改善的空间。高附加值的纵向一体化模式也有利于快速响应和费用控制。公司未来主要看点在于产品线结构调整、渠道下沉和多品牌。 2012年春夏订货会订货情况良好，为明年业绩打下良好基础。预计公司2012年春夏订货会订货额同比增速25-30%。 我们看好商务休闲男装子行业，公司作为男装的龙头企业，未来高增速更为确定。　　

　　未来三年每年将增加500个终端左右。我们认为，随着公司渠道逐渐布局二三线，终端品牌的正价率将会提升，随着公司产品结构的不断调整(预计公司男裤收入占比会逐渐下降，目前占53%左右)，上装的占比不断上升，由于上装的单价更高，丰富品类后公司的平效会有进一步的上升，预计公司未来单店业绩提升会在15%左右，公司的高毛利仍有改善的空间。高附加值的纵向一体化模式也有利于快速响应和费用控制。公司未来主要看点在于产品线结构调整、渠道下沉和多品牌。2012年春夏订货会订货情况良好，为明年业绩打下良好基础。预计公司2012年春夏订货会订货额同比增速25-30%。我们看好商务休闲男装子行业，公司作为男装的龙头企业，未来高增速更为确定。

　　我们维持盈利预测，预计公司2011、12、13年摊薄后EPS为0.895、1.184、1.331元，对应2011年动态市盈率26倍市盈率，维持“买入”评级。