招商地产：产业协同拓展 新一轮扩张开启

　　投资要点：

　　底价获取贵州省毕节市南部新区2幅商住用地，成本极为低廉，且区域发展潜力巨大。

　　建面总计72万平米，容积率3.5，总地价3.3亿元，平均楼面地价约450元/平米，目前周边在售项目均价约3000元/平米，土地成本不到售价的六分之一。此外，受益于独特政治优势，毕节市区域发展潜力巨大，项目售价仍有较大提升空间。毕节是1988年时任贵州省委书记的胡锦涛同志亲自倡导，并报经国务院批准建立的“开发扶贫、生态建设”试验区，一直深受各级政府和各民主党派的重视。“十一五”期间毕节市GDP年均增长14%，为贵州省发展最快的地区之一，已跻身贵州省前三，“十二五”规划进一步提出了17%以上的GDP年均增长率目标。

　　项目的获取显著受益于集团与当地政府的合作关系。

　　根据招商局集团网站披露，集团从2004年开始定点帮扶毕节市威宁县。11年初集团转变帮扶方式，由“救济式”转变为“开发式”，即产业项目投入的方式。目前已落地的项目包括物流分发中心、旅游地产“幸福小镇”等，此外集团还帮助引进了片仔癀药业等知名企业入驻当地。

　　进一步印证了我们对公司将逆市开启新一轮扩张的判断，预计后续还会有新的进展。

　　公司财务杠杆提升空间大，现金充裕，后续拓展空间大，有能力也有意愿抓住调控带来的“熊市拿地”的历史机遇，为更长远的发展奠定更坚实的基础。

　　我们在此前的报告中首次详细概括和分析了公司独特的“产业协同拓展”模式，毕节项目是该模式在二三线城市复制的又一次突破。

　　“产业协同拓展”模式即集团产业协同向全国各地拓展，与地方政府进行全面战略合作，一方面显著增强公司在当地拓展的优势，另一方面区域综合开发领域的合作将直接给公司带来可观的资源。集团与地方政府存在利益互补关系是公司能够持续获取低成本资源的坚实保障。该模式在二三线城市具有很强的可复制性，后续空间巨大。公司11年初以来新进入的武汉、镇江、青岛、毕节4个城市都是与集团有合作关系的城市。

　　11年超额完成销售金额200亿元的目标，11-12年业绩基本锁定。12年可售货量充足，销售持续高增长可期。11-13年EPS1.52/1.98/2.51元，RNAV32.5元，目前股价5.7折交易，价值严重低估。公司是行业调整中少有的处在自身发展通道中的高增长公司，是龙头房企中唯一具有强烈业绩提升拐点预期的公司。在集团加大支持力度和公司自身发生持续向好转变的双重动力推动下，公司发展速度相对于万科和保利将显著加快，估值相对于RNAV大幅折价的局面已经并将继续发生逆转，向万科、保利靠拢。除与万科、保利同样具有估值修复的投资机会外，公司还具有“提速发展”带来的估值提升的投资机会，因此维持“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示：

　　规模扩张加速面临的区域拓展风险、人才储备风险、管控风险，以及行业经营环境超预期恶化的风险。

　　(作者:李少明;张岩)