超日太阳：组件出货量大幅增长 布局电站增厚业绩

　　一、事件概述

　　超日太阳公布其全资子公司上海超日国际贸易有限公司与ChinaSolarGmbh签署了《光伏组件供货合同2012年》，双方约定2012年度组件供货量/采购量150MW，其中70MW买方用于销售、80MW买方用于工程，总计金额约为1.1亿欧元。

　　二、分析与判断

　　今年组件出货量将大幅增长

　　我们保守估计公司2012年组件出货量为550-600MW，较2011年300-350MW有大幅增长。2012年公司获得国开行10亿欧元贷款用来支持公司海外建设250MW电站，公司之前公告往日本销售60MW组件，加上本次公告的150MW组件发货量，2012年公司组件出货量已经公告为460MW。考虑到公司规划国内100MW电站建设计划，我们保守估计公司2012年组件出货量为550-600MW，较2011年300-350MW有大幅增长。

　　布局下游电站，新业务模式增厚业绩

　　我们认为布局下游电站业务模式将极大增厚公司业绩，此类模式对资金要求较高，10亿欧元仅能够支持250MW电站开发，公司获得国开行10亿欧元可循环贷款将保证公司有资金支持，而大部分光伏组件公司面临资金紧张问题，故公司新业务模式将极大增厚公司业绩。

　　公司建设电站模式为从前端拿项目，到中端EPC，之后将电站销售给下游投资者，若都以组件计算话，组件毛利率达25%左右，远高于市场平均毛利率15%。

　　垂直一体化整合有助公司抵御风险

　　公司组件2011年底产能470MW，电池片共570MW，（其中洛阳200MW，上海70MW，九江年底投产300MW），铸锭100MW，切片200MW。今年一季度硅料1000吨预计达产，并计划投产1000吨，2012年规划350MW电站。

　　公司现已形成垂直一体化布局，这种模式将有助于公司抵御风险，2011年3季度公司毛利率为17.8%高于行业平均毛利率13%，得益于公司垂直一体化战略布局。

　　三、盈利预测与投资建议

　　公司能够逆势扩张，预计公司2011-2013年EPS为0.66元、0.92元和1.33元，对应的市盈率分别为20倍、15倍和10倍，维持“谨慎推荐”的投资评级，目标价18元。

　　四、风险提示：

　　光伏市场需求持续低迷，应收账款增多带来坏账损失。

　　（民生证券）