松芝股份：短期看校车 长期看城轨

　　公司竞争力：1）公司为大中客空调龙头，市场份额27%，约80%的公交公司是公司的客户，大中客行业的稳健性保障了松芝业绩的稳健增长。2）公司盈利能力强，毛利率约33%，净利率约18%，铜、铝、生铁价格下行或将带动公司毛利水平上行。3）终端模式有效保障市场与盈利能力。客车使用者使用同一空调品牌便于对空调零部件维修与替换。4）售后服务网络完善，有助于维护与打开市场。

　　短期业绩促发：校车市场打开将带动大中客销量的增长，有助于提升空调销量。我们认为校车合理的运营模式是采用公交化模式，统一运营管理，非盈利目的，因此这种模式或将增加松芝股份的空调需求。

　　如果校车每年增加10万辆，其中30%配有空调，松芝享有25%的市场，那么校车空调可以贡献松芝2012年大中客空调销量增速为23%，我们针对不同比例做了测算。松芝空调生产没有产能瓶颈，关键在于政府的落实力度和校车的普及速度。

　　长期业绩促发：1）轨道交通空调单位价值高，新业务开展以后毛利率不会大幅低于大中客，公司已通过维修初步进入2-3条地铁线，有望成为新的增长点。2）在冷藏车制冷领域与中集集团合作，有助于凭借中集集团的市场地位占领约60%市场。但冷藏车总体规模较小。

　　盈利预测与估值：松芝目前优势在于：1）估值低，零部件公司中PE仅12倍。2）校车标的中上涨滞后的个股。预计公司2011~2013年的EPS分别为0.81元、0.97元、1.07元，对应的增长率为9.86%、20.81%、10.1%。给予14倍的估值，目标价为13.5元，增持评级。

　　

(作者:白晓兰)