新华保险：销售领先 变革创新再续华章

　　投资亮点：

　　受益于寿险行业从底部反转的行情以及公司高于同业的新业务价值增速水平，我们首次关注新华保险，给予“推荐”的投资评级，每股合理价值为人民币34.6元，隐含2012年P/EV和新业务价值倍数分别为1.73x和10.2x。

　　资本补充带来巨大业绩改善潜力。

　　新华人寿在资本补充后将在低覆盖、高产能的地区加速设置分支机构，我们预计未来三年保费收入复合增速为18.5%。另外，2010年起公司在新的管理层领导下，采取的开发升级银保渠道以及提升营销员产能等有力措施，也将对2012年发展产生积极影响。

　　业务结构的改善将提升新业务价值利润率。

　　在产品结构上，新华将销售长期期缴产品作为首要目标，着力提升代理人渠道的新单保费收入。在扩张和提升现有业务的基础上，新华人寿面对城镇化和老龄化的机遇，积极筹划进军养老和健康产业，开发和丰富相关保险产品，将有助于公司建立战略领先地位，提供持续增长潜力。我们预计，新华人寿的新业务价值利润率将从2010年的17.8%提升至2013年的22.5%。

　　财务预测：

　　未来三年净利润和新业务价值的复合增速分别为26.8%和20.8%。

　　我们预计未来三年保费收入复合增速为18.5%，投资收益率稳中有升，这将推动净利润复合增速达到26.8%。我们预期未来三年首年保费复合增速约为13.7%，新业务价值利润率提升4.7个百分点至22.5%，从而带动新业务价值复合增速达到20.8%。

　　估值：

　　新华人寿目前A/H股隐含的P/EV倍数为1.5/1.1倍，新业务价值倍数为5.5/1.4，股价隐含着成长性较低的市场预期。我们认为公司具有较高的投资价值，给予“推荐”评级。

　　风险：

　　1）股票市场持续低迷导致公司未来投资回报率未能达到预期目标；2）公司的内含价值和新业务价值对精算假设较为敏感。

　　

(作者:毛军华)