东富龙：基本符合预期 Q12012值得期待

　　报告关键点：

　　2011年业绩基本符合预期。

　　2012年国内订单预计增长较快。

　　海外市场未来前景看好，2011年部分订单推迟至2012年确认收入。

　　报告摘要：

　　2011年业绩基本符合预期。公司发布2011年业绩预告，净利润区间为1.86—2.14亿元，由于公司尚未拿到高新技术企业认证，故按所得税率分别为25%和15%的假设下给出了净利润的区间。在15%的税率假设下，2.14亿元的净利润折合EPS约为1.34元，符合市场预期，略低于我们的预期。

　　预计2012年国内订单将增长较快。制药企业对于新版GMP的观望态度和资金层面的紧张是导致2011年公司订单增长不快（预计同比个位数增长）的主要原因。

　　目前来看，这两个层面的影响因素正在逐渐缓解，前者是由于SFDA已经陆续批准多家制药企业新版GMP认证，随着2013年新版GMP大限的日益临近，制药企业势必将加速厂房新建和改造。后者在市场也逐渐成为共识。2011年四季度公司国内订单意向性谈判较多，但尚未落实到合同，预计会后延至2012年一季度。因此，我们预计2012公司国内订单的增速有望达到25%以上，全年国内订单总额预计将达到9亿元。

　　海外市场未来前景看好，2011年部分订单推迟至2012年确认收入。尽管欧债危机影响范围较大，但这反而增加了欧美国家对性价比相对较高的冻干机的需求；另一方面，欧美国家对于仿制药的鼓励使用和生物制药的快速增长势头，也增加了其对冻干机的需求。我们因此看好公司海外市场的发展前景。公司2011年海外订单增长较快，但由于发货进度安排导致去年四季度订单确认不如预期，也使得2011年海外市场收入较2010年并未出现显著增长。我们预计该部分订单将推迟至2012年一季度确认，公司2012年一季度业绩存在超预期的可能性。

　　维持“增持-A”的投资评级，下调目标价至45元。由于业绩预告没有财务细节数据，我们暂时维持此前对公司的业绩预测，2011-2013年的业绩分别为EPS1.40元，1.87元和2.45元。考虑到公司短期业绩增长较为确定，短期内股价的调整使得估值吸引力提升（如果剔除公司持有部分现金12亿元及2011年约税后3400万元利息收入的影响，则目前股价仅相当于2011年21倍PE），我们维持“增持-A”的投资评级。但由于市场整体估值水平系统性下降，我们将目标价下调至45元，相当于2012年24倍PE。

　　风险提示：新版GMP执行力度不够导致公司短期业绩不达预期的风险；冻干市场竞争趋于激烈的风险；海外市场订单金额及确认时间难以预测的风险。

　　

(作者:邹敏)