三江购物：业绩略低于预期

　　业绩快报梗概：

　　2011年公司实现营业收入51.17亿元，同比增长6.08%，其中主业收入49.05亿，同比增长5.94%；净利润和扣非后净利润分别为1.52亿元和1.24亿元，同比增长15.54%和18.84%。公司2011年净开业6家门店，截止2011年12月31日，公司共拥有门店151家。

　　四季度营收增速略有回升，前三季度新开门店逐渐成熟是主因：

　　公司2011年营业收入增速6.08%，低于1-3Q的增速0.61个百分点。但拆分来看，四季度单季营业收入为12.6亿元，同比增长为4.24%，较三季度单季2.09%的增速有所回升。我们认为前三季度新开的8家门店逐渐培育成熟，逐步产生贡献是营业收入增速回升的主要原因。从展店情况来看，公司2011年净开6家门店，低于我们之前18家的全年预测，我们认为超市业态较低的外延扩张能力，将影响公司中长期的业绩增速，但短期由于宏观经济影响，缩短战线也是一种权宜之计。

　　受经济下滑及CPI高企影响，四季度净利润同比减少15.2%：

　　公司的EPS和扣非后EPS分别为0.379元和0.312元，同比增长1.12%和4.01%，低于我们之前全年0.41元EPS的预期。其中四季度单季的净利润为0.39亿元，较去年0.46亿元的水平同比下降14.01%。除受租金费用和人工成本拖累外，我们认为这与宏观经济不景气，后半年整个零售行业景气度下滑有关。同时，作为主要销售必选消费品的超市企业，在CPI高企回落过程中，受到物价下滑冲击时，收入增速较可选消费品百货业更为严重。

　　略下调盈利预测，六个月目标价8.60元：

　　我们略下调公司2011-2013年EPS分别至0.38/0.43/0.47元（之前为0.41/0.48/0.53元），以2010年为基期的三年CAGR为14.0%，认为公司六个月内目标价为8.60元，对应2012年20倍市盈率。公司地处宁波地区，短期外延扩张低于市场预期，将造成2012-2013年营业收入增速放缓的局面，而公司未来净利润增速通过内部门店改造和坪效的提升，仍能维持较为稳定的增长，我们维持减持评级。

　　风险提示：

　　CPI下降通道影响公司营业收入增速，外延扩张速度低于预期。

　　

(作者:唐佳睿)