银河电子：净利润增速略低于预期

　　

　　浙商证券 刘迟到

　　事件：

　　公司发布业绩快报，2011年实现营业收入10.14亿元，同比增长18.37%，营业利润9217.3万元，同比增长14.89%，归属于母公司股东净利润7975.91万元，同比增长8.04%，每股收益为0.57元。

　　投资要点：

　　业绩稍低于预期。

　　公司第四季度收入2.63亿元，同比增长7.2%，营业利润2.13亿元，同比下降1.5%，归属于母公司净利润1727.8万元，同比下降16.9%，第四季度营业利润率为8.10%，同比下降0.71个百分点(前三季度营业利润率9.43%)，公司盈利能力小幅下降。前三季度公司营业收入和净利润同比分别增长22.86%、17.79%，受第四季度机顶盒行业景气度持续下滑和公司成本费用率提高的影响，2011年业绩稍低于预期。

　　行业增速下滑公司市场占有率上升。

　　2011年1-9月份，我国有线数字电视机顶盒总出货量2234.8万台，同比增长4.24%，有线电视数字化步伐放缓，从而导致了机顶盒销量增速的下滑，公司前三季度市场占有率达到10.07%，位于行业第二位，和去年同期相比提升1.63个百分点。公司是我国主流机顶盒制造商之一，数字电视终端产品研发和生产规模位于行业领先地位，产品主要面对江苏、吉林、湖北、山东和浙江等省，其中高清机顶盒主要集中在黑龙江、吉林，吉视传媒的成功上市将有助于公司改善现金流量。

　　未来增长主要在于城市数字化、农村和产品结构调整。

　　未来行业的增长动力主要来自于以下三个方面：1、公司的下游客户主要集中于各个省市的有线电视运营商，十二五末我国将关闭模拟信号以及城镇化步伐的加快是有线数字机顶盒的主要增长动力；2、未来农村“户户通”将带动卫星机顶盒的需求；3、目前标清机顶盒的比例约为87%，未来高清机顶盒占比提升，产品结构改善将促进行业盈利水平的提高。虽然当前行业增速下滑，但是随着三网融合及数字化进程的加速，公司作为我国机顶盒领军企业之一，产品结构相对较好，未来发展将持续超越行业平均。

　　盈利预测与估值。

　　我们预计公司2012年、2013年的每股收益分别为0.68元、0.84元，以2月8日的收盘价14.4元计算，对应的动态市盈率分别为21.2倍、17.1倍，虽然公司估值较高，但是公司股权激励相对较高的行权条件将为管理层加快发展步伐提供一定的动力，维持公司“增持”投资评级。