北新建材：地产影响将被平滑 石膏板毛利率提升

　　地产投资放缓影响将会烫平，石膏板行业成长确定。石膏板作为后周期行业，在一定程度上不可避免地受制于地产投资增速，但在08年其需求增速仍达到13%。我们认为地产调控的影响将会被平滑，其对石膏板的影响无非就是将其增速从前几年的30%左右的增速拉低至15%-20%，且受消费升级的支撑，石膏板行业容量将会翻番，成长性仍将持续且具有较高的确定性。

　　公司历史销量最低增速7%，预计12年将前低后高，增长17%。在08年危机情况下，北新建材仍然量价齐升，7%的销量为历史低点。我们预计 12年上半年宏观经济政策面仍相对较紧，下半年总体情况将好于上半年，公司销售也将呈现前低后高的走势。公司今年产能增加约2亿㎡，总体销量目标为增长20%以上，我们保守估计在17%，则总销量超过10.4亿㎡。

　　近几年龙牌持续涨价，泰山维稳，预计今年仍将延续此趋势。08年高中档石膏板价格均明显上涨，此后高端板价格持续增长，中端持平。高端市场为寡头竞争格局，企业拥有定价权，12年初已开始涨价。中低端市场上泰山占有率提升将增加其定价能力，且消费升级有望降低低端产品的占比。12年公司产能增长基本来自于泰山，而泰山向来满产满销为策略，今年仍以扩量为主，预计价格仍将持稳，大幅下滑的可能性不大。

　　成本压力与费用率下行，石膏板毛利率将回升至30%。公司11年四季度毛利率有所回升，主要源于控制成本措施效果的体现。我们前期提及的美废价格下降影响将于12年一季度体现；且今年国内大量护面纸生产线投产使得护面纸将可以供过于求，公司成本压力下降确定。另外，泰山销售提成政策的变化将得用11年下半年以来费用率下降的状况持续。预计12年石膏板业务毛利率将由25%恢复至30%。

　　给予“强烈推荐”的评级。预计公司11-13年收入由58.9亿升至89.3亿元，对应EPS为0.85元、1.15元与1.43元，强烈推荐。

　　风险提示：受房地产投资影响下游需求不达预期，公司产品降价。

　　

(作者:李凡;王海青)