探路者：考核标准提高 目标激励新任管理层

　　国泰君安 张昂

　　探路者披露第二期《股票期权与限制性股票激励计划(草案)》，拟向激励对象授予权益共计350万份，其中股票期权激励计划100万份，限制性股票激励计划250万份，共占签署时公司股本总额26800万股的1.31%。

　　价格：股票期权的行权价格为17.37元，限制性股票的授予价格为8.36元，实际行权解锁成本11元。

　　激励对象：公司董事、高管、中层管理人员、分(子)公司主要管理人员以及核心业务技术人员共计37人。

　　评论：

　　和上次股权激励对比，我们发现有如下变化趋势：

　　1)行权解锁条件分析：根据方案公布的行权条件计算，公司2012年-2014年三年的净利润复合增速为35.7%。业绩快报显示，2011年公司净利润为1.06亿元，照此推断，2012年-2014年公司的净利润将分别不低于1.48亿，2.01亿和2.65亿，对应的净利润增速分别为40%、37.8%和31.8%。而上次股权激励中，对净利润增速的要求在2011年-2013年分别为30%、70%和120%，考虑到基数已经变大，公司对接下来三年的考核标准反而提高；其次，同样是2013年，按照上次考核标准净利润规模最低水平为9680万元，根据本期股权激励计划则提高到了2.01个亿，最后，对ROE的考核也由13%上升到了20%。行权解锁条件更为严格显示了公司对长远发展的信心。

　　2)激励对象：本次的激励对象和上次股权激励有明显区别。首先范围明显缩窄，人数从百人降低到37人；其次，本次总共授予权益350万份，其中对核心业务(技术)人员共计33人采用的是股票期权激励方法，占本次总共授予权益的28%，而剩余72%的权益采用的是更为优惠的限制性股票激励方式，明确授予高管4人，分别是彭昕(总裁)150万股、张成(副总裁、董秘)50万股、孟永立(副总裁)15万股，韩涛(副总裁)10万股。经了解，彭总和孟总都是去年上任，之前并无公司股份，所以是本次公司重点给予股权激励的对象。

　　期权费用：公司首次授予的股票期权与限制性股票合计需要摊销的费用共为2441万元，其中2012年和2013年分别摊销712万元和1058万元，共计占需摊销成本的72%。粗略计算2012、2013年年分别影响EPS0.02元和0.04元。

　　总结：本次股权激励的主要特点在于提高了考核标准，以及通过给予新上任的总裁限制性股票的激励措施来确保公司未来业绩的增长。我们对此解读正面。公司业绩快报显示，2011年公司营业收入同比增速73%，净利润同比增长98%，ROE从2010年11.3%显著提升到19.6%。其中，对于市场普遍担心的四季度经营情况，四季度单季度来看，净利润增幅超过120%，收入增幅也快于前三季度达到78.7%。由于四季度是传统旺季，占公司一年收入的40%左右，从而显著提升了2011年全年的业绩水平。2012年春夏和秋冬订货会继续高速增长，同比增速达到66%和60.6%。我们认为户外休闲作为替代体育休闲的细分品类，整个行业仍处于一个由小变大的高速发展期。预计公司2011年-2013年EPS分别为0.4元、0.64元和0.95元，“增持”评级，目标价22.4元。