步步高：外延加速 百货最有看头

　　湖南省最大商业连锁企业：公司立足于中小城市，以密集开设“双核”多业态连锁门店的模式强化跨区域市场控制力，主营业态包括超市、百货、电器，以及从事商品分销配送业务的海龙物流。截止2011年底，总建筑面积110万平米，其中自有物业占比约40多万平米；物理门店数量120家，按业态计有154家，其中超市116家、百货19家、家电19家。

　　超市渐入佳境，质变量增：经过两年的外籍国际管理团队的磨合，供应链上移及管理细化，以及全面改造旗下门店形象及硬件设施，超市效益渐显，2011年新增超市14家，收入增速约30%，可比门店增长约8%（受家电增长大幅下滑影响），毛利率相比整合前提升了1个多点。公司计划未来年新增超市20～30家，在填补湖南省空白市场的同时，继续实现跨区域发展，2012年有望落子广西、四川等市县域。

　　百货重磅扩张，贡献提升：公司2009年新增4家店，其中湘潭店体量达12万平米，目前该4店均已进入业绩快速释放期，亦推动2011年百货收入增速超过30%，同店增长约25%。2011年新开的长沙店和岳阳店，体量分别达10万、8万平米，其中长沙店预计2012年将实现盈利。2012年又将新增宜春店、湘潭湖湘、衡阳店、耒阳店、张家界等店；同时，怀化、赣州、郴州三个城市综合体项目在建，大湘西单体面积最大的城市综合体吉首店也已签约。公司计划未来扩张将以城市综合体为母体，年新增3～4家。

　　盈利预测及投资评级：预测2011～2013年EPS分别为0.95、1.26、1.62元，当前股价对应下的2011年、2012年PE分别为23.5倍、17.7倍，估值相对合理。但虑及公司正处于快速扩张期，超市经营渐入佳境，费控力不断增强，未来业绩稳步上升是趋势；百货亦处于盈利快速释放阶段，且渠道下沉速度快、储备项目丰富，是公司未来持续高增长的最大亮点及业绩保障。鉴于此，我们认为公司可以享有一定的估值溢价，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：门店培育低于预期、跨地区经营的风险、管理能力和人才储备的风险。

　　

(作者:吕丽华)