保税科技：扩产能和高毛利造就2011高增

　　事件：

　　公司发布2011年报业绩，实现营业总收入3.87亿元，同比减少51.84%，全年实现净利润1.45亿元，同比大幅上涨89.29%，折合每股收益0.68元。盈利略高于我们预期，符合市场一致预期。

　　投资要点：

　　受益产能扩张和高毛利持续，盈利持续高增长

　　公司营业收入规模为3.87亿元，同比减少超过5成，主要由于公司此前从事的PTA等化工品自营业务逐步转为代理，因此使得营收大幅下降；同时公司净利润高增89.29%，主要基于以下原因，首先公司11年2月投产11.65万方罐容使得公司产能增长36.81%，同时化工品罐储维持77.04%的高毛利；其次，公司年初出售昆明房产获得投资收益约1200万元，为公司利润锦上添花；另外，公司2010年以来所得税率为15%，享受税率优惠使得公司2011年所得税费用减少1334万元，降幅达47.59%。

　　公司2012年扩容仍有超过20%空间，后续增长尚不确定。

　　预计2012年将扩容10万吨，将于12年第一季度投产，罐容扩张比例为23%，绝对量扩至53.33万吨，考虑公司对码头管线及当前小罐改造，极限罐容为58万立方米，相对当前43.3万立方米有33.95%的增长；由于公司码头岸线吞吐量为300万吨，当前已经在275万吨左右，从公司罐容和码头吞吐双方面来看，2013年均没有扩容空间，产能瓶颈较为突出。

　　公司跨区域战略效果需观察。

　　虽然公司已经决策南下平湖选择跨区域发展，寻求外延式扩张，但我们一直认为由于公司目前客户以张家港地区贸易型客户为主，生产型客户仅占比25%左右，因此客户黏性相对较低，异地扩张面临客户拓展等风险，因此需要持续观察。

　　估值和投资建议

　　由于公司PTA业务基本全面转为代理，当前营业收入结构发生较大变化，但对公司盈利影响相对较小，结合公司罐储扩容计划以及当前经营状况，我们维持对公司2012-2013年的业绩预估，预计2012-2013年公司可实现每股收益为0.73元和0.81元，对应动态PE分别为18倍和16倍，相对物流行业均值，公司估值相对不高，考虑到公司未来发展面临产能瓶颈，跨区域战略具有较大不确定性，我们维持公司“增持”评级。

　　

(作者:金嘉欣)